千億誘惑與陷阱：房企2019生存法則

龍頭房企開闢第二賽道

2019年的第一個月，即便是龍頭房企，都在感受著市場熱情的快速冷卻。

其中，恆大合同銷售金額431.7億元，同比下降32%，萬科合同銷售金額488.8億元，同比下降28%；克爾瑞統計的碧桂園合約銷售額為460億元，同比下跌34%。

“2019年龍頭房企放緩很大程度上與三四線城市逐漸退燒有關係。”中原地產首席分析師張大偉分析，從2019年後續趨勢看，一二線城市繼續在調控影響下表現低迷，三四線城市出現退燒現象，除非出現大規模政策變化，否則2019年大部分房企將面臨銷售額同比停滯甚至下調的可能性。

“恆大要走自己的路，不怕排名和議論，只要利潤目標完成，未來跌出前三甚至前十都無所謂。”恆大主席許家印此前的表態，一定程度上代表著龍頭房企的心態。

2018年初，碧桂園、恆大、萬科集體告別野蠻生長階段，在地產板塊之外，開闢第二條產業賽道。

例如，碧桂園計劃5年內在機器人領域投資至少800億元；恆大計劃在未來十年，投資1000億元，佈局航空航天、人工智慧、機器人等重點領域。單就造車，許家印就已砸下超過40億美元，包括投資賈躍亭的FF以及新疆廣匯等公司。

龍頭房企大手筆轉型，建立在地產主業足夠深的護城河基礎之上。

碧桂園擁有中國房企第一的土地儲備。集團總裁莫斌介紹，截止2018年上半年，不包括馬來西亞森林城市等海外專案，碧桂園於中國內地的土儲高達3.64億平方米，其中未售土儲對應貨值約2.81萬億元，另有基本鎖定、尚未簽約的潛在土儲貨值約1.86萬億元。

進入2018年下半年，行業形勢急轉直下，疊加自身安全事故頻發，碧桂園銷售及拿地步伐明顯放緩。2018年12月，碧桂園單月權益銷售額僅121億元，全年同比32.49%的增速不及2017年同期一半，創下三年來新低。

申萬巨集源研報介紹，碧桂園自2018年7月後大幅收縮土地開支，8月到10月權益購地金額分別是78億元、17億元和11億元，遠低於1月至7月257億元的月平均值。

或許，我們從萬科董事長鬱亮的內部談話中，可以找到龍頭房企主動剎車的原因。

“2012年判斷行業進入白銀時代，但這只是一種預測，並不知道什麼時候會出現真正的轉折（點）。而今天，轉折點實實在在到來了。”2018年9月，鬱亮在萬科南方區域例會上罕見表示，對萬科“戰略進行檢討”，“收斂”和“聚焦”主業，把“活下去”作為基本要求。

儘管萬科對包括商業地產、長租公寓等多元化業務抱有期待，但鬱亮表示，未來支撐所有新業務的現金流主要源於房地產主業，6300億的回款目標是所有業務的起點、基礎和保障，“如果6300億回款目標沒有達成，我們所有的業務都可以停。”

單純從衡量公司財務風險的淨負債率來看，三家龍頭房企分化嚴重。

2018年中期業績顯示，碧桂園淨負債率為59%；萬科更低，僅32.7%；唯獨恆大淨負債率127.3%，超出行業警戒線。恆大總裁夏海鈞表示，從“三高一低”向“三低一高”轉變，核心就是降負債，到2020年要降低到70%，“我們認為這是行業合理的水平。”

沒有規模不受銀行待見

“4個月賣樓，5個月回款，6個月現金流回正，8個月再投資”，憑藉對地產大勢的準確判斷，碧桂園成為三四線之王，其高週轉模式被業界奉為彎道超車、跨越千億的法寶。

這一點，吳建斌並不陌生。

作為前碧桂園的首席財務官，也是《我在碧桂園的1000天》的作者，他在離開碧桂園後，2017年4月加盟陽光城（000671.SZ）。

吳建斌帶著前東家的經驗，幫助這家閔系房企實現了千億銷售額野心。

全國化擴張、多買快週轉地塊、加快收併購，施行跟投“雙贏”機制，2016年起，此前銷售額不足500億的陽光城加速拿地，開啟高週轉模式。2017年其斥資774億元新增120個土地專案，當年最後兩月狂攬48宗地。

“有規模才有地位，”吳建斌撰文稱，規模落伍的企業，幾乎沒有行業話事權，沒有市場地位，“融資時，銀行不僅不會給更好的融資條件，政府也不會把你當一回事。”

新城控股副總裁歐陽捷提供的資料顯示，2017年50強房企的開發貸款佔比45.9%，同比增加10.6%。

他判斷，未來三年，50強房企將瓜分82%的銀行開發貸款，“金融機構的貸款額度有限，百強之外的房企已經不在銀行貸款名單，50強房企就是銀行放貸新門檻，當然也會成為大多數金融機構放款的融資新門檻。”

克爾瑞資料顯示，13家新晉千億房企名單中，陽光城（1628億元）位列其中。新城控股則更是實現2210億元的銷售額，同比猛增74%，2019年定下3500億簽約銷售額的目標。

地產行業，規模為王的規則從未改變過，但激進擴張就意味著高負債、高槓杆，企業流動性風險居高不下。

對此，吳建斌曾坦言，高負債率的商業模式是一場豪賭，賭注是錢，賭的是未來會更好，“負債率是否高，衡量的一個重要指標則是，企業的資金週轉是否快。”

他還引用前老闆楊國強的話予以佐證——“高週轉是化解企業運營風險的關鍵”。

據《稜鏡》統計，這13家新晉千億房企中，淨資產負債率超過70%行業警戒線的房企不在少數。2018年半年報顯示，金科、富力、正榮、融信分別達到159%、187%、171%、140%，陽光城、泰禾更是達到驚人的230%、372%。

千億房企開始降槓桿

而剛剛赴港上市、業內稱為“小碧桂園”的溫州房企中樑控股，其最新的招股書顯示，2015年至2018年上半年，公司淨負債比率分別為1335%、1790%、339%、44.6%，對應的年銷售額從2015年的168億元，狂飆至2018年10月底的1002億元。

這樣的地產奇蹟很難再次複製了，政策、土地、融資，都很難再成為一家後進者快速擴張的工具。易居中國CEO丁祖昱預計，千億房企的數量在2018年達到30家後，未來規模的擴容將會放緩，短期內將維持在30-35家左右。

快速實現千億目標後，千億房企開始降槓桿，減少流動性風險。

以陽光城為例，原本其2018年買地預算800億元，但從3月開始買地速度陡降，並且要求專案淨利潤率不低於15%。

近期吳建斌接受媒體採訪時表示，受大環境影響，陽光城財務狀況改善確實不如預期，2018前三季度，淨借貸資本比（銀行借款+債券、可轉債-現金及現金等價物）/權益資本）208%，較2017年底的252%有所降低，融資成本卻提高至7.9%。

與此同時，人事動盪大面積出現，包括華夏幸福、旭輝、泰禾、陽光城等諸多房企，2018年高管變動與裁員的訊息不斷。

對此，中信建投研究提出，進入2018年，市場景氣日下，行業資金鍊承壓，房企悄然開啟裁員和瘦身的人事調整，“隨著融資以及投資拓展的壓力，比如投資部、財務部等，都在精簡人員、控制投資。”

對於更多趕超者來說，千億依然是個巨大的誘惑，其中包括河南建業。

建業董事長鬍葆森2018年年初表示，希望建業2022年資產規模、銷售規模、市值均突破千億大關。

建業地產（00832.HK）2018年銷售額增加76.5%，達到536億元，對比老鄉許家印5511億元的銷售額，固守河南市場、不跨省擴張的胡葆森，漸漸失去了省會鄭州市場領頭羊的角色，開始下沉到三四線地市收割市場。

2018年開始，支撐三四線樓市房價主要力量的棚改貨幣化政策發生逆轉。河南省住建廳資料顯示，河南棚改計劃開工量，將從2018年的50萬套下調至2019年的15萬套。

建業這樣的中小房企還有機會嗎？