如涵遭遇尋找第二個“張大奕”困擾
一向活躍在微博上的張大奕突然在3月底消失了，直到4月3日，她才在納斯達克證券交易中心再次向粉絲進行直播，“這幾天我都沒有發微博，消失很久，其實我就是來紐約上市來了。”身為如涵（NASDAQ:RUHN）CMO的她在直播中談到。
張大奕的直播結束在當天開盤前，在當天的交易時間內，上市首日的如涵控股便遭遇37.2%的跌幅。
虧損陰影下的上市
2014年，33歲的如涵CEO馮敏第一次感到了“中年危機”，他一手打造的淘品牌“莉貝琳”，增速日益緩慢。“2014年我們看到淘寶的流量越來越貴，只有不停地砸廣告才能獲得淘寶平臺的導流”，馮敏曾在接受記者採訪時稱。同時，他發現了社交媒體上產生了一些非常便宜的流量，但這些流量的轉化率是多少，他並不確定。
當年5月，馮敏做了個大膽的決定，和當時小有人氣的店鋪模特張大奕達成了合作，成立了“吾歡喜的衣櫥”。“張大奕最早是我店鋪的模特，”馮敏此前向記者談到，“熟了之後她一直跟我提想做一傢俬服店的想法，我考慮了一下就做了。”
此後，張大奕負責塑造網店風格和網紅品牌，馮敏團隊負責運營、供應鏈管理和物流等工作。如涵僅用一年時間，就成為淘寶服裝品類的銷量冠軍。
嚐到甜頭的馮敏決定將公司徹底轉型，利用粉絲經濟做個人品牌，將KOL（關鍵意見領袖）的影響力變現的這條道路進行到底。2016年初，如涵剝離了工廠的資產，藉助地處服裝產業優勢明顯的杭州九堡，採用了輕資產模式。2017年，如涵開始連線網紅和第三方品牌——即讓自己的網紅為其他品牌推貨，這樣如涵不用再承擔從網紅設計產品到供應鏈、外包生產和售後的一系列環節。如涵在招股說明中稱，公司的兩大收入來源分別是電商業務和網紅服務的收入。前者包括網紅店的產品設計，外包生產、供應鏈和售後（也就是賣如涵自己的產品），後者主要是牽線網紅和其他品牌，為其進行營銷推廣並收取服務費。截至2018年底，如涵已經和超過500個品牌及28個零售商合作。
如涵在招股說明書中稱，中國社交電商和內容電商從今年到2022年預計每年的年複合增長率在35.5%左右。作為社交電商和內容電商第一部分，KOL電商在2017年創造了329億元人民幣的銷售額。
但如涵的營收與淨利並沒有與社交電商與內容電商同步增長。根據如涵控股釋出的招股書，從單季度的經營資料來看，2017~2019財年的第三季度，如涵控股營收分別為2.51億元、4.08億元和3.85億元，2019財年第三季度的營收出現不增反降趨勢；2017~2019財年的前三個季度，如涵控股營收分別為4.38億元、7.51億元和8.56億元，2019財年前三季度營收增速也開始放緩。
儘管如涵提出電商業務和網紅服務業務雙驅動的概念，但這兩項業務在營收方面佔比懸殊。2019財年，如涵前三季度總淨營收為人民幣8.562億元。其中，來自產品銷售的營收為7.56億元，來自服務方面的營收為1億元。從交易額的佔比上來看，2019財年前三個季度，如涵旗下的91家自營店鋪GMV達17.76億元，同比增長10%。相比較下，與第三方網店合作為如涵帶來的GMV為4.36億元，較去年同期增長近500%。不過，從佔比上來看，其比重仍不到20%。
更重要的是，如涵尚未盈利，並且公司的虧損仍在持續擴大。在招股說明書中，如涵將虧損列為了主要風險之一。2017至2018財年，如涵的運營虧損從2183萬元擴大至7235萬元，淨虧損從4010萬元擴大到8995萬元。2019財年前三季度，其運營虧損4746萬元，遠大於去年同期的1253萬元；淨虧損為5750萬元，相比上年同期的2613萬元虧損也在持續擴大。如涵解釋稱，這主要是由於產品銷售和營銷費用、履行費用等專案的支出較多。資料顯示，截至2018年12月31日止的前9個月，如涵的銷售和營銷費用為1.58億元，同比增長41.34%；履行費用為9951.7萬元，同比增長39.33%。
如涵18.5%的銷售費用率相較於同為淘品牌的御泥坊、小狗電器超過30%的銷售費用優勢明顯，但御泥坊、小狗電器的毛利率均在50%以上。而聘請明星代言人，投放大量廣告的淘品牌三隻松鼠和良品鋪子的銷售費用率各為17.1%、18.8%，接近於如涵的銷售費用率。如涵的網紅帶貨模式，並沒有節省廣告費用。
此外，庫存也將會成為如涵將面臨的問題，根據2017年中報的資料來看，如涵存貨週轉率為0.6，相比之下，ZARA、優衣庫、GAP的存貨週轉率分別為12、6、5，國內服裝品牌太平鳥的存貨週轉率為1.96。
半壁江山的瓶頸
正如張大奕的照片佔據如涵路演PPT首頁的一半，張大奕給公司帶來的營收，也佔據了總營收的半壁江山。
張大奕在2017財年、2018財年和2019財年前三季度分別佔據瞭如涵GMV的49.6%、51.0%和44.9%，在2017財年和2018財年以及2019財年前三季度分別佔據了收入的50.8%、52.4%和53.5%。
張大奕在為如涵貢獻大比例營收的同時，也開始遭遇瓶頸。“我可能是最早用淘寶直播的吧，”在此前的採訪中，張大奕向記者談到，根據淘寶公開的資料顯示，觀看張大奕在2016年6月20日的那場直播的人數超過41萬，點贊數超過100萬，截止到22:00直播結束，20:00開始正式上新的“吾歡喜的衣櫥”在兩小時內成交額就達到近2000萬人民幣，客單價近400元，張大奕這場上新直播更重新整理了通過淘寶直播間引導的銷售記錄。
在那次直播中，張大奕穿著自家新品出境，期間換裝數套，為粉絲一一介紹了每套衣服穿搭方式，儘管期間還發生了將兩套衣服穿反的小插曲，大大咧咧的她毫不在意，在鏡頭前進行了將衣服迅速“掉頭”並炫耀這是一門“獨家技能”。
但隨著新生代網紅主播的加入，張大奕直播時的觀看人數已經落後於諸如薇婭、李佳琦、烈兒寶兒等。並且與單一網紅有限的直播時間相比，加入直播賣貨行列的品牌方會採用代言人和簽約模特連番上陣的模式，覆蓋到各個時段。“但是我覺得這個資料被過分解讀了，所以現在促銷季很多大店會每天十幾個小時輪番直播，他們是找主播直播，我們就也被迫去直播。網紅店不像那些大店，能找代言人或者主播直播，這樣會起到相反的效果。”在去年雙十二期間，張大奕提前三天就開啟了直播模式，每天直播三四個小時，在雙十二當天，除了下午場一個小時的直播外，她還需要在晚上七八點鐘一直直播到十二點。儘管張大奕當時面對記者仍然保持著她一貫的爽朗，但面對越來越大的直播壓力，她坦言“有點累”。“比拼時長的直播模式會讓大家產生審美疲勞，我覺得雙十二之後，這個模式會有改變，因為直播的轉化率在降低。”
此外，從粉絲的構成來看，微博和淘寶是張大奕的主要陣地，在微博與淘寶平臺上，張大奕各擁有超過1000萬粉絲，而在抖音上，張大奕的粉絲數量為20萬。如涵在招股書中稱旗下網紅的粉絲中，80%是千禧一代，在很大比例上應該與抖音官方公佈的資料顯示35歲以下年輕人群整體比重超過90%。
尋找第二個“張大奕”
如涵CMO是張大奕在微博的身份認證，坐擁企業家身份的她，也在盡力扶持新人，“我是在公司開的第一家店鋪，不管是對後面招聘網紅、簽約網紅，還是對於後來的融資，我都會起到一個先鋒的一個角色。有時候，我會幫大家一起監控一下其他店鋪的推廣方式。因為我是第一家，我會更早的碰到問題，所以我會把我的經驗和一些結論，分享給其他店鋪，提攜新人。”
招股書資料顯示，截至2018年12月31日，如涵共簽約113名網紅，如涵將旗下網紅分為頂級KOL、成長KOL和新興KOL三類；其中頂級KOL共有3位，包括張大奕、大金和莉貝琳，成長KOL及新興KOL則分別有7位和103位。根據馮敏此前的計劃，今年如涵簽約的網紅數量將超過200人。
招股書中的財報資料顯示，2018年如涵在電子商務平臺服務費、社交媒體服務費以及KOL培訓費等上面的支出為1.55億，公司平均在每個網紅身上的投入為137萬。如涵在招股書中稱網紅服務收入毛利率為54%，經計算，忽略人工、倉儲、物流等成本，2018年每個網紅要給如涵帶來442萬收入，才能維持收支平衡。而在2017財年、2018財年、2019財年前三季度，如涵控股3位頂級KOL貢獻的GMV佔比分別為60.7%、65.2%、55.2%，大多數網紅並獲得市場認同。此外，除了張大奕創立了自己的美妝品牌BIGEVE外，如涵旗下的其他網紅變現領域多為服飾類。
張大奕等頂級網紅頂住瞭如涵營收的半邊天，但如涵仍然需要證明自己模式的可複製性。要想真正讓資本市場買單，一個張大奕怕是遠遠不夠。
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