資本拐點已到，藥店併購大潮會停止嗎？
【編者按】從併購市場各方面傳來的資訊顯示，資本都在放慢腳步，進入觀望階段，表明資本整合市場的拐點已經到來。本文認為，拐點的到來並不意味著行業併購整合的停止，行業重組、提高集中度是大勢所趨，但會迴歸理性，回到正常的秩序。
本文發於中國藥店，作者徐國；經億歐大健康，供行業人士參考。
近年資本大熱，攪動藥品零售行業開鍋沸騰，各路資本基於對零售藥店的看好大舉進入。而近期則面臨國家金融管控，資金面緊張，融資空前困難。在這樣的行業背景和經濟大形勢下，資本對藥品零售行業的高速整合會放緩，還是保持現有力度，又或者會發生其他新的變化？
拐點到來
從併購市場各方面傳來的資訊顯示，大家都在放慢腳步，進入觀望階段，表明資本整合市場的拐點已經到來，行業的併購整合變得更加理性。
益豐大藥房連鎖股份有限公司董事長高毅分析，有幾大因素促成了拐點的出現：一是二級市場上市公司的股價在下跌，被收購公司的市盈率高於上市公司，即麵粉的價格高於麵包價格，這是極不正常的情況；二是國內外巨集觀經濟環境的變化如中美貿易戰，國內外資本對中國經濟的信心影響了資本投資，資金面收緊導致整個併購整合市場發生變化；三是一些業外資本起初對整合難度預估過小，認為能像上市公司一樣做到五六個點的淨利率，併購了一些不太好的標的，結果無法盈利甚至虧損；四是上市公司的融資難度在加大，通過資本市場融資的額度越來越小。
“這一系列因素都會影響併購市場，拐點已經到來，未來的併購市場一定是迴歸理性的市場，迴歸真實價值的市場。”高毅說。
“我們省內連鎖的整合都需要很長時間，跨省跨區域的整合肯定更困難，尤其是兩年時間從零做到幾十億甚至上百億規模的業外資本。”漱玉平民大藥房連鎖股份有限公司董事長李文傑認為，隨著併購後的整合問題逐漸浮出水面，資本併購很難維持高估值，會下降回落。
對於“拐點論”，成大方圓醫藥集團有限公司總經理姜穎斌將資本分為投機性資本和投資性資本，“投機性資本大部分會進入觀望期，投資性資本會更加理性的選擇價格窪地，通過整合運作實現價值提升。”投資性資本的進入，會促成行業三個方面的變化：一、有可能真正實現產業賦能，從醫藥產業進一步在大健康產業裡走得更遠；二、資本整合，在供應鏈系統上可能要發生一些變化；三、投資性資本包括幾大上市公司的下一步動作，可能在行業裡形成人才的競爭和角逐，店員、店長、執業藥師等資源有限，將來的人才競爭會非常激烈。
“資本的介入推動了資產併購價格快速上升。”中信證券股份有限公司醫藥行業高階分析師陳竹梳理了超過3年上市連鎖藥店的併購數量和併購總金額後表示，併購數量快速上升，併購總金額相比之前大量上升，“按照PS指標測算，上市公司平均收購價格從2015年的0.5-0.6倍，上升到了2017年的0.8-1倍，主要原因一是集中度的提升，二是其他衝擊IPO的企業做規模擴張和併購，帶來併購標的的進一步稀缺。”
但是併購價格的上升趨勢不會持續，“資產併購的價格從今年開始有望回落。”陳竹表示，主要原因在於醫藥零售業對政策的高度敏感：一是藥房分級政策，導致很多中小型連鎖被迫出售，未來出售意願還會進一步加強，收購頻次會加速；二是處方共享平臺有利於當地具有規模和影響力的大型連鎖，對中小連鎖形成擠出效應；三是個人醫保賬戶改革，各地推行個人醫保賬戶和統籌賬戶價格掛鉤，導致處方藥的價格傾向於大中型連鎖做協議採購，中小型連鎖面臨成本上升，倒逼他們面臨行業的重構和洗盤。“這些都預示著行業的洗盤肯定會加速，資產併購價格在洗盤過程中有望回落。”陳竹說。
整合會繼續，但會分化
拐點的到來並不意味著行業併購整合的停止，行業重組、提高集中度是大勢所趨，但會迴歸理性，回到正常的秩序。
“醫藥零售行業還是群龍聚集，規模都太小，以後應該能出現三四百億規模的公司，未來的發展依然是整合和融合，小的併到大的。但價格被炒得很高的時期已經過去了。”西安怡康醫藥連鎖有限責任公司董事長何煜如此判斷。
李文傑認為，雖然併購的高估值會回落，但上市公司的併購還會繼續，上市公司給的估值雖然也很高，但不是非常離譜，可能還會繼續整合性價比高的連鎖。“應該說併購還是一種趨勢，因為我們這個行業到了必須整合的階段，對比發達國家，三四千家連鎖藥店確實太多了，集中度太低，國家政策和行業趨勢都會推動併購整合的繼續。”
陳竹表示，資本扎堆進入藥品零售業有自己的投資邏輯：一是集中度提升空間大，連鎖藥店的成長確定性強，未來包括京東、阿里、平安都有可能介入到醫藥零售和投資；二是醫藥分家明確了政策方向，處方藥外流將帶來萬億藍海市場，政策層面的確定性帶來了明顯的行業紅利，藥品的終端分步格局面臨非常大的調整。與美國、日本醫藥零售行業對標來看，資本回報明顯，回報路徑清晰明確，並且國外經驗證明包括網際網路在內多個新興領域對醫藥零售業的衝擊不明顯，醫藥零售是投資新零售產業基金的避風港；三是隨著醫藥零售規範化、規模化達到一定水平後，藥品福利管理模式會在中國逐漸推行，會給整個醫藥零售帶來新一輪價值。
“拐點到來後，大家關注的就是價值問題。”雲南健之佳健康連鎖店股份有限公司董事長藍波表示， 價值問題不是一概而論的，回到理性的價值判斷，就要看企業資本的盈利能力、管理水平及市場佔有度 ，“價格不會是一刀切的，優質資產的價格甚至會更高，但垃圾永遠是垃圾，可能會更加低廉。”高毅也表示，所謂的迴歸理性就是不管市場怎麼變化，核心是一定要盈利，“一些連鎖認為有銷售就能賣上價錢，錯了，一定是靠利潤賣錢！”
“整合的快與慢不是由整合者決定的，而是被整合者。”甘肅眾友健康醫藥股份有限公司董事長馮德祥認為，整合的困難度在於被整合物件的質量，所以 對於中小連鎖來說，無論資本怎麼瘋狂，最核心的是把質量做好，把企業做出價值，把盈利能力做上去，這樣任何時候都是資本看重的物件，有自己談判的籌碼。 “如果自身的管理能力、盈利能力強，不管什麼時候選擇與資本合作，甚至不合作，你都有自己的價值。”
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