想在寧德時代身上賺錢，你要擁有一顆大心臟來消化高估值
編者按：本文來自“ ofollow,noindex">阿爾法工場 ”，36氪經授權轉載。
寧德時代(SZ:300750)甫一上市就吸引了熱議和目光。
看好的人認為：新能源汽車和儲能領域的高速增長的前景，寧德時代在這一行業中的強大競爭力，政策層面的大力支援，都預示著寧德時代未來的遠大價值。
寧德時代不僅只用了3年，收入從2014年的8億躍升至199億，利潤也從4000萬直接躍升至41億左右。（今年三季報中，券商預估預估全年利潤可以達到40億左右，扣除一次性股權轉移收益之後，業績同比增長89%，遠超券商預期。）
不過不看好的人也很多：46PE（市盈率），估值太高，新能源電池領域競爭激烈，科技變化劇烈；未來補貼退坡等等原因，都會導致生意增速放緩。應收賬款和存貨佔壓了大量現金流，資本開支極高，因此用現金流折現法估值，得不出什麼明確結論。可以說，不是傳統價值投資者的菜。
投資高科技公司需要大心臟
不過，高科技公司投資就是這樣：我們不應該回首過去，而應該展望未來。可能的波動風險，甚至業績上的變化，都必須成為大心臟的一部分。而之所以只有少數投資人，能夠跟亞馬遜(NASDAQ:AMZN)、谷歌(NASDAQ:GOOG)這樣的公司一起經歷20年高速增長，也是因為對科技願景的信仰。
也許用風險投資家、Paypal(NASDAQ:PYPL)創始人彼得·蒂爾（Peter Thiel）的故事可以說明這個觀點差異：當他剛開始創立Paypal的時候，也使用了現金流折現的演算法，來估算Paypal的現金流。這一點在VC這個市場中是非常罕見的工作習慣： 多數的初創公司難以估算未來，而現金流折現法更適合那些傳統的慢速增長的價值型公司，更不用說用現金流折現法進行估算了。
但彼得·蒂爾在1998年測算之後得出結論，Paypal的多數現金價值會在2011年之後到來：
多數初創公司早期都是虧損的，同樣的這些虧損可以換來極高的增長（在Paypal的案例中，前27個月的增速是100%），投資者都預期這個增速會逐漸下降，直到增長率低於折現率而無需繼續投資；彼得·蒂爾預期在2011年之後將變成純粹貢獻正現金流的慢速增長案例，因此多數價值會在2011年後實現。
這也正如Paypal上市市值變化所顯示的，投資者預期Paypal的900億美金市值多數在2015年後得到了實現，而比其1998年初創階段更是貢獻了99%的價值：
但實際案例結果可能比預期還要好，Paypal2011年之後依然保持了健康的15%的增速，大家認為未來多數現金價值會在2020年之後到來。也就是說，雖然時至今日，Paypal估值很高，也創造了極高的價值，但是由於複利因素，8成價值都在當期之後的10年塑造出來。
同樣的情況也可以應用在Facebook(NASDAQ:FB)和linkedin等公司，雖然他們擁有很高的估值，但是他們多數價值因為增速高於折現率，所以現金價值會在很遠的未來（10年後）被創造出來，而當下的估值和倍數與其未來實現的價值可能相形見絀。
因此，對寧德時代以及一切高估值科技公司的估值都應基於2個變數：
1、寧德時代的高速增長能持續多久？到什麼時候這個增速就會降下來變成慢速增長的過程？這涉及到現金流折現過程中的增長率的時間和現金流折現時間。
2、寧德時代是否擁有持續競爭優勢？這個問題涉及到，從現在起的10年甚至20年之後，寧德時代是否能夠貢獻剩餘的90%的價值？
寧德時代的高速增長能持續多久？
第一個變數涉及到的問題，多數券商分析報告中，以及新能源領域的投資者多數都能給出明確的觀點：
新能源車的未來保有量增長，儲能產業的高速增長，對電池產業的長期需求是確定的；如果寧德時代保持當前的市場份額，甚至因為行業向頭部聚集的因素而份額增長更快，那麼寧德時代將確定受益於新能源產業的市場爆發式增長，保有量增速將保持在33%。
寧德時代的動力電池出貨速度按照行業估算，未來增速仍然將保持47%的複合增速；而儲能電池的出貨量也將保持超高速增長，複合增速50%左右。而寧德時代無論是從研發人員和研發投入，還是從資本開支和產能儲備上看，都擁有極高的確定性。
一言以蔽： 大風吹起來的時候，無論是之前投入的研發還是鉅額的資本開支，都將確保寧德時代保持絕對競爭優勢，在長長的雪坡和厚厚的雪道上實現超高速增長。
寧德時代是否擁有持續競爭優勢？
第二個變數涉及的問題是，定性來看，高科技公司如寧德時代，保持長期持續競爭優勢的能力有多強？
新能源供應商，隨著技術領先和產能擴張，領先者擁有非常強的頭部效應，競爭優勢中的網路效應就會出來：越多人用越好用。
寶馬賓士等一眾國內外車企的背書，會讓寧德時代這樣的公司拿到更多訂單，更快的將自己固定成本攤平；而盈利能力的迅速攀升和收入增長，又可以支援進一步的資本開支、研發投入和對外融資的成本下降；更大的規模和技術進步換來更多訂單，因此就形成了強勁的閉環。
寧德時代已經從重資本開支和規模攤平的手段中，實現了很高的價值確定性。而一旦這種確定性，隨著規模增速穩定在個位數，寧德時代多數的現金價值都將會在2028年之後實現。可能，這又是一個和中國中車（SH：601766）極其類似的標準的J型曲線投資（前期巨大資本開支，而後期實現極高現金價值），而我們現在正在處在J型前端的陰影中。
確定的高增速，持續壟斷價值，以及前期搭建的資本開支和基礎設施，綜合來看，寧德時代如果未來這個增速得以實現，那麼他當前估值其實相當合理。
用現金流折現來計算，公司未來實現的內在回報率可以達到18%左右；或者用2020年實現的利潤來計算，屆時寧德時代將擁有20PE估值（80億利潤）以及那時仍然可期的40%左右的未來3-5年複合增速。這些因素都可以確保寧德時代長期擁有極佳的回報。
不過，用DCF（現金流折現模型）來進行估算科技類公司價值，正如我們之前所說，即使是在矽谷大本營，這個估算方法也是非常反直覺的：因為你需要對一個2030年的問題做長期的判斷，以及真正耐心的進行對應的長期的資本和心理準備。
留給投資者的真正問題其實是：想在寧德時代身上賺錢，你是否擁有一顆大心臟，極佳的耐心，和對新能源近乎信仰的堅持？只有在這種情況下，你才會忽略一切噪音，耐心等待2030年之後的90%現金價值的實現。