特斯拉，喪鐘為誰而鳴？
本文頭圖：2015年9月29日，馬斯克在特斯拉Model X美國加州弗萊蒙特釋出會上。©視覺中國
2017年，特斯拉創紀錄地虧損22億美元，Model S/Model X銷量下滑，Model 3產能上不去，大規模召回以及馬斯克乖張的言行，令股價大幅跳水，52周最低價比最高價低63%。
與此同時，特斯拉債券交易價格暴跌，收益率達8.6%，而一年前發行時僅為5.3%。股價和債券收益率的表現都折射出特斯拉麵臨的危機。
被稱為“中國特斯拉”的蔚來，曾經希望200億美元甚至370億美元估值，最終卻以64億美元估值發行了新股。僅僅三個交易日，蔚來就經歷了首日盤中破發、次日大漲75.76%、第三日暴跌14.66%。
發行規模小且籌碼高度集中，市面上可以流通的股票很少，股價很容易上躥下跳。#趣頭條、拼多多也一樣#
回到電動車， 如果特斯拉度過危機的概率為70%，蔚來們的存活概率則小於10%
2018年渡劫
從2005年1月手工打造出第一輛原型車開始，特斯拉已磕磕絆絆地走過了12個年頭。
2017年，特斯拉營收118億美元，較2014年增長267.7%，年均複合增長率為54.3%。截至2018年6月末，特斯拉汽車業務累計取得334.6億美元銷售收入。
製造成本分為變動成本 （Variable Cost） 和固定成本 （Fixed Cost） ，前者與產量成正比、後者在一定範圍內保持不變。
零部件、人工 、能耗是生產汽車的變動成本，而廠房租賃、裝置折舊，開模具、除錯生產線、培訓員工等費用，與產量“脫鉤”。
特斯拉毛利潤率長期保持在20%以上，看來生產裝置、設施利用率比較高，充分攤低了固定成本。
2017年，Model S和Model X交付超過10萬輛，毛利潤達22億美元，但毛利潤率降到18.9%，顯然受到Model 3的影響。
2017年7月才開始交付，特斯拉僅確認1764輛Model 3的銷售收入，但廠房、裝置、模具、除錯等項固定成本一分也不能少。新車型不僅沒有毛利潤，還拉低了總體毛率。
2017年，毛利潤率進一步降至14.5%，值得警惕。按照計劃，儘管Model 3價格親民毛利潤率仍能達到20%，但良品率低、召回 （規模達12萬輛，幾乎“全軍覆沒”） 可能讓這一切泡湯。
受18650型電池供給限制，2018年Model S和Model X的交付量仍將維持10萬上下。
Model 3採用新型2170電池，由 Gigafactory 超級電池工廠生產。2170電池能量密度達300Wh/kg，Model 3整車重量趨近於燃油車 （50版整備質量1650kg） 。
2018年6月，單週產量突破5000輛，7月各周產量保持在這一水平。特斯拉希望8月底能達到單週6000輛。
樂觀估計，2018年全年銷量將突破20萬輛，其中Model 3佔一半。
2018年保質保量交付10萬輛Model 3，2019年交付其餘40萬輛訂單中的大部分，特斯拉將渡過此劫，2020年有望實現盈利。
2018年上半年，蔚來銷售收入、銷售成本分別為4440萬元和1.86億，根據ES8車價推算大約交付了100輛，每輛成本181萬。
假設每輛ES8的變動成本佔售價的80%，可粗略推算出“蔚來—江淮”專案每年的固定成本為18億。盈虧平衡銷量為2萬輛/年，達產後 （每年5萬輛） 毛利潤率約12%。
但根據特斯拉的經驗，毛利潤率20%仍然無法擺脫虧損。所以， 蔚來的盈利沒有時間表！
資金緊張的根源
毛利潤不高，研發、市場及行政費用不低，特斯拉虧錢世人皆知，最近六個季度經營虧損率在8.6%~18.2%之間，均值18.0% （每獲得10億美元營收，經營虧損1.8億美元） 。
憑良心說，這樣的虧損率遠非觸目驚心，某些中概公司經營虧損率動輒超過100%。比如趣頭條，2018年H1市場費用是廣告收入的125%。拼多多2017年經營虧損率亦達34%。
2016年Q3 Model X開始交付，2017年是特斯拉高歌猛進的一年，但淨虧損達到創紀錄的22億美元，虧損率19%。
2018年H1虧損15億美元，虧損率21%，看來2018年淨虧損額又要創紀錄。
僅僅是虧損還不至於讓特斯拉資金如此捉襟見肘。2017特斯拉經營活動現金淨流出6065萬美元，僅為營收的0.52%。22億美元淨虧損看起來嚇人，其實經營活動現金流控制得相當好。
2018年H1，特斯拉經營活動現金淨流出突增到5.28億美元，佔營收的7.13%，與毛利潤率下降一樣，這是令投資人擔心的跡象，需要儘快扭轉。
真正讓特斯拉不堪重負的是固定資產投資。
儘管起步時期佔用Space X的場地，後來又“白撿”了一座汽車生產基地，但形成年產20萬輛電動車的產能仍然耗資巨大，而且特斯拉還要沿美國高速公路網建設充電站，還要自建動力電池工廠。
2017財年，特斯拉投資活動資金淨流出44.2億美元，幸虧融資活動資金淨流入達44.1億美元。
2018年H1，經營活動淨流出擴大到5.3億美元，投資淨流出14.1億美元，而融資淨流入僅7.7億美元。
截至2018年6月30日，特斯拉賬面現金較2017年12月31日減少11.3億美元，降幅達34%。如果無法扭轉這種趨勢，特斯拉賬面現金將在2019年6月左右枯竭。
從2007年到2018年H1，特斯拉在11個半財年累計虧損68億美元，累計研發投入50億美元。房廠裝置賬面值約110億美元，年產20萬輛整車、自產半數動力電池的產能已具規模。
十年時間加68億美元換來這一切，非常值。
走鋼絲的人
激進的馬斯克無疑會將槓桿用足，四個茶壺三個蓋，天性使然，特斯拉負債水平始終高企。截至2018年6月30日，特斯拉總負債達226.4億美元，總資產負債率81%。
流動資產減流動負債的餘額稱為“運營資本” （Net Working Capital） ，是企業在經營中可運用、週轉的流動資金淨額。運營資本為負意味著一年需要償付的資金多於可運用的資金，企業將面臨償債危機。
從2017年Q4開始，特斯拉運營資本呈現負值，流動資金缺口高達20多億美元。
許多人不看好特斯拉，但看好的人也不少。2017年8月，特斯拉計劃發行15億美元債券，期限8年，利率5.25%。由於投資者認購踴躍，認購金額達80億美元，特斯拉將募集金額提高到18億美元。
有人預言特斯拉8個月內會破產，有人敢把鉅額資金借給馬斯克用8年，而且年息僅5.25%。
最近特斯拉債券收益率漲到8%以上，說明投資人不那麼淡定了。
股價大幅波動，債券收益率暴漲，對後續融資的不利影響顯而易見。眼看賬面現金十億十億地減少，除了融資沒有別的辦法。
最近十幾年，馬斯克都是走著鋼絲過來的，相信此次仍然會有驚無險，希望Model 3產量早日達到傳說中的4萬輛/月。
喪鐘為誰而鳴？
交付延遲、產量上不去、良品率低、召回率高，種種問題的根源是特斯拉沒有燃油車生產經驗。
當今活著的燃油車生產企業，年產量動輒幾百萬輛，不足100萬不好意思跟人打招呼。傳統車企生產電動車，如果不是有動力電池這個瓶頸，每年交付100萬輛都不成問題。
前些年電動車被消費者接受程度低，用車環境 （特別是充電） 遠未成熟，電動車那點銷量根本入不了汽車巨頭的法眼，這給了特斯拉千載難逢的機會。
全球電動車銷量逐年增長，特別是禁售燃油車在許多國家被列入議事日程，汽車巨頭們對電動車的重視程度與日俱增。
有人認為特斯拉應當聚焦於Model X，Model 3這種 “走量”的車型不適合現階段的特斯拉。
但Model X起價8萬美元起價，在中國的裸車零售價96萬~157萬人民幣。在這個價位區間賓士、寶馬、奧迪等豪華品牌拿出效能不次於Model X的產品不在話下。
馬斯克預見到燃油車巨頭即將大兵壓境，推出面向大眾的Model 3，把主戰場從售價8萬美元以上的高階市場轉移到售價不到4萬美元的中低端市場。
經過十幾年的拼博，特斯拉樹立了良好的品牌形象，擁有眾多誠實擁躉。但在高階乘用車市場，特斯拉的品質、品牌仍然難與賓士、寶馬抗衡，而在中低端市場則沒有敵手。
沒有燃油車生產經驗的特斯拉能走到今天有三個要素：
第一是美國的人才優勢，這一點在Space X專案體現得更為充分；
第二是發達的汽車工業基礎及相對優越的用車環境。特斯拉“撿”的生產基地原為通用和豐田的合資專案，建築面積約50萬平米，2009年廢棄前生產過數百萬輛汽車，對價4200萬美元幾乎等白送；
第三是馬斯克的天才。
儘管如此特斯拉仍然九死一生，沒有這些優勢單憑燒錢絕難成功。
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