除了技術代差、估值體系，中美醫療投資為何大不同
月初結束的ofollow,noindex">第六屆華興資本醫療與生命科技領袖峰會 ，包括香港致富證券首席經濟學家肇越、Novocure執行董事長 William F Doyle、Ansun Biopharma執行長唐南珊、藥明明碼首席數字官顧延、藥明巨諾董事兼執行長李怡平，以及歌禮制藥創始人、董事長兼執行長吳勁梓等在內的近百位重磅嘉賓上臺發表演講、討論分享。觀眾一致評價：議題熱門，陣容璀璨，一票難求。
我們希望這些寶貴而精彩的思想火花，也能分享給更多關注Healthcare行業發展的讀者，而不僅限於到場的接近600位全球醫療與生命科技領域的頂尖科學家、企業CEO和投資人。
從11月5日開始，我們挑選好評度和關注度最高的論壇和演講，在每週一伴隨Healthcare週報推送一篇精華分享，基於現場實錄精編呈現。感興趣的讀者，讓我們週一不見不散。
本文由機器之心經授權轉載自華興資本（ID：iChinaRenaissance ） ，未經授權禁止二次轉載。
論壇嘉賓
黃璐 | 晨興創投董事總經理
駱怡天 | 雲鋒基金董事總經理
孫樂非 | 泛大西洋資本中國區醫療行業主管
王國瑋 | 奧博資本資深董事總經理
主持人
劉婉琳 | 凱雷投資董事總經理
中國醫療只有模式創新？
劉婉琳：
今年美國生物醫療的投資有40%的資本來自中國，有人說世界真正領先的技術還都是在美國，中國很多醫藥創新無非是模式上的創新，對這種觀點各位有什麼看法？
黃璐：
我簡單地把我們醫療產業分成產品類企業和服務類企業。產品類企業的新藥研發也好，新醫療技術的研發也好，我不覺得這些公司有真正意義上的模式創新。中國和美國公司發展的模式是一致的，把產品開發出來，賣到市場上去。所謂創新的模式，在國外是常有的模式，並不是新的模式。
成功的企業是因為這些創始人在本身相當國際化的醫藥產業中，比其他的創業者有更國際的視野和人脈，在中國有更強的技術判斷力。這個是能力驅動 的，我不認為完全是模式驅動的。
但是醫療服務這一塊，中國就一定會有中國的模式，天然跟美國的格局不一樣。當然從我們投資人的角度來看模式創新，風險也是很大的，美國有很多創新模式的醫療服務可以成功，是因為他們的支付體系都比較成熟，在成熟的體系下創新模式，比較容易驗證。中國醫療的格局有巨大的固化的隱患，處於變革、不確定性中，模式創新的風險可能更大一點。
劉婉琳：
美國的技術領先中國會有多少年，到底是20年還是10年還是各有所長？
王國瑋：
這個問題還是相對比較複雜。可以看到早期在美國或是歐洲、日本的一些企業裡，美國會有絕對的優勢，特別是早期一些非常創新型的新藥和器械企業。
我覺得美國之所以有這樣很好的環境，是因為他們和中國的創始企業有很大的不同：這些企業的創始人很多來自大學，對生物方面的創新是發生在大學裡面 。另外在美國大的藥企裡面，每一個臨床實驗裡面都有KOL主導的實驗 ，美國的醫生在臨床研究方面都有很多自己的想法。中國如想要追趕世界領先水平，在基礎醫學研究上一定要有很大的改變。
另一方面問題在臨床研究上，中國的大牌醫生永遠是沒有時間，沒時間去思考很多重要的臨床方面的問題。 所以在這方面，雖然現在中國有很多首創的新藥出來，但臨床的研究人員對臨床本身的創新和首創新藥在臨床適應症上的理解落後很多。我覺得落後美國多少年是很難判斷的，在臨床研究和臨床實驗方面的改進，才能讓我們在創新藥方面有真正的突破。
中國資本和企業海外併購方法論
劉婉琳：
這是整一個體系，從學術環境到臨床醫生、醫院等等各個環節，所以一個系統性工程。但現在發展很快，有大量的時間、資源和人員投入進去的情況下，希望能夠比較快地拉進距離。
說到這一點，其實有一個大家很關注的問題。之所以大家去美國，一方面因為確實有很多好的優質的資產在裡面，另一方面有很多海外的公司現在融資會跑到中國來，這個問題大家是怎麼看的？
是因為中國這邊錢多呢？還是因為看重中國市場，希望到這來找戰略資源呢？駱怡天總您對這個有沒有什麼想法？雲鋒基金在不管是出海還是投海外的專案都是在國內基金裡面走的比較前面的。
駱怡天：
其實在過去幾年的時間裡面，在中國投資和海外投資比例的變化，我們能看到一個明顯的趨勢變化：
在五年到十年以前，海外資本登陸中國市場的金額和比例是在逐漸提高；但是五年前到現在，反過來，中國的資本去海外登陸的比例不斷提高。這一增長趨勢直到2016年因為巨集觀政策等原因暫緩，而從2017年又重新開始進入高速增長。今年因為一些原因又停止，因此其實一直處於在週期性的變化中。
這一週期性趨勢行程的原因一方面是因為海外和中國市場的技術代差 造成的。特別是歐洲和美國市場在醫療產業的各個子領域的技術水平比起中國市場大多存在不同在程度的領先，這也是不容爭議的事實。這在原理上也是中國企業成立基金去海外做投融資併購的重要原因。
另外一個方面，我們看到歐洲和美國的市場，不管在我們眼裡多熱的領域，絕大部分增長已經非常平緩 。舉例來說，我們認為心臟起搏器是比較高壁壘的領域，全世界能數得上的公司就五六家，賣得還不錯的也就四家。這樣的領域在美國增長速度是-1%，這是2016年的數字，2017年到現在可能下降得更多。像這樣在中國應該屬於非常高壁壘但需求又非常剛性的領域，很難想象這樣在美國和歐洲是往下跌的。
而外資企業進入中國的訴求也很簡單，成熟企業要發展和增長，唯一能做的事情是尋找新的增長點、新市場 。
但是這裡存在兩個困境，一個是如果適應很多發展中國家的政策壁壘 的問題；第二個是很多新興 市場存量都不夠大 ，要投入資源開發增量，在商業上有很多不確定的因素。在這方面，市場環境對外資比較青睞的國家，能選的範圍不多，中國肯定是第一，印度可能會是下一個崛起的市場。這也是真正催生海外公司想進入中國和進入中國投資的特別重要的原因，從這一點來說更多還是從經濟的角度出發。
中國企業走出去有三個層面的原因。
第一個層面的原因是剛才說的技術代差；第二個是團隊的原因，很多中早期的公司，團隊創始人和技術持有人中很多都是海歸背景，從大公司過來的，他們對海外的公司和技術有天然的親切感，更願意尋找值得信賴的、比較熟悉的市場環境下比較好的標的；第三個原因是在國內金融市場環境面臨限制，如果在海外做投資，對後續的海外併購會起到助力的作用。
因為這樣的因素，實際催生了越來越多的企業、基金願意從經濟、金融角度出發，在海外做併購，而不是把注意力完全集中在國內的市場。一旦第一步走出去了，第一個專案戰略性投在海外，那麼後續以此為平臺進行跨境投資就相對容易很多。
“外來的和尚”圖什麼？
劉婉琳：
從中國企業或者投資人的角度來說確實有比較大的動力去出海，另外我們也會看到很多專案會主動來國內來找投資人。有些一時看不清在中國市場前景的也會到中國來找投資人。同時我覺得中國投資人也會願意看這些專案的，可能是為了進入最領先的技術等等，對這個現象怎麼看？
孫樂非：
不排除有一些是來中國圈錢的。另外一個角度是兩地投資人對於公司價值的認可度是不一樣的，比如說美國特別追求只投第一或者第二，如果進度靠後了，在美國再進一步融資的難度會越來越大。這樣要繼續發展，就來中國融資，既符合它融資的需求，也符合它市場拓展的需求。這其中如果好好選還是有一些好東西的 ，包括有一些中國公司，靠一些產品在國內已經有很好的前景了，想再進步就需要新的技術。
駱怡天：
補充一點，還有一個不容忽視的原因是跨境FA的崛起 ——很多中國的投行現在都專注跨境併購業務，特別是在歐洲市場。一方面歐洲市場沒有美國成熟、資質優異，資本結構合理的標的相對較多；另一個方面歐洲市場相對分散，投行在尋找標的上能夠起到的作用更大。比如說華興在香港上市，也會把越來越多地把注意力集中在海外。
王國瑋：
現在一些歐洲、美國的公司覺得在中國估值更高。最好的一批美國公司沒有融資的問題，大部分中間的公司需要融資的話，已經形成了去中國看看的觀念，很多國內的企業到國外看資產，也覺得很便宜。舉一個例子，有一家美國公司做乳腺癌的大藥，中國的本土企業還沒有進去，如果中國有企業在臨床二期或者四期，估值可能要比美國公司多五倍。
兩國科技巨頭的佈局邏輯
劉婉琳：
除了在新藥研發方面，還有很多創新是在大資料、醫療IT、保險等方面，在中美都可以看到科技巨頭在佈局，在中美兩國大家佈局的角度和方向上，所取得的成就有什麼大的區別？
孫樂非：
比如說阿里的新零售是它很重要的前景，前一段時間佈局藥店，對他們來說就是形成一個新零售的盤，是相關的。去年阿里投了衛寧，而騰訊跟東華軟體合作，他們都在往大資料相關的方向做，未來大的格局來看資料是很重要的。另外跟廠商合作以後，無論是支付寶還是微信支付都能形成閉環效應，能夠為整體服務 ，這一點跟美國可能不完全一樣，BAT並沒有去做一個創新藥或者創新醫療器械。
王國瑋：
補充一點，中國有一個問題是EMR系統非常不好，一個醫院購買EMR系統需要幾百萬人民幣，而功能很差， 根本達不到大資料的層面 ，所以我感覺中國在大資料方面是很有侷限性的。
劉婉琳：
醫療體系沒有資料，所有的基於資料上面的大資料分析都無從談起，我們現在看到很多公司做醫療大資料的，僅僅是因為它能夠拿到資料，或者僅僅因為開始在建立資料的體系，就可以獲得非常高的估值了。
但這個是反映中國醫療體系的更深層次的問題，本身就是醫療資源分佈不均勻，從業人員的素質參差不齊，又造成了管理上各個地方的水平很不同。但是我們還是看到有很多醫療服務裡面很多投資的機會。
我個人感覺上，至少從估值上來說，中國醫療服務的機構獲得的估值都是按PS來算的，在美國的傳統估值體系裡面還是實打實要掙錢、看現金流，這個首先從估值體系講是很大的不同了。
孫樂非：
這幾年美國團隊做的醫療服務專案還蠻多的，在美國市場也還挺熱。我理解中美在服務上最大的不同，中國還是在建設的過程中，而美國是成本太高 。但是也都在發生變革，這種時候，誰的模型更好，誰的執行更好就能勝出。中國的市場也在不斷變化，包括國家醫保局的設立，我個人的觀點還是比較樂觀的，這是一個增量市場，想象空間很大。
黃璐：
雖然中國市場這麼大，但每一個城市甚至每一個區域都是割裂的市場，非常難。越大越虧還是做大能賺錢，最後能夠給出正面答案的企業有多少？但是未來還是有機會，因為整個醫療格局在變，更重要的是創業的新生代的力量在變，我們今年聽到好幾個專案，90後的創業者告訴我們他們怎麼樣用系統的技術去做服務，這方面是很有意思的。
來華投資的天時地利人和
劉婉琳：
對於很多中國投資人來說去美國投資還是一個比較新、比較高風險的事情。很多年以前美元機構到中國來是怎麼摸索的？有什麼經驗可以跟大家分享的？
王國瑋：
當時所有美國的機構在中國投資的時候，第一個問題總是問你們這些人是在哪長大的，所有的投資人都非常清楚在中國投資一定要本土化，希望團隊有中國經驗。
今天就不一樣了，我們大部分到美國去投資的，從美國的角度來講，並沒有那麼深的根。美國的投資跟中國一樣都是成群結夥的。我覺得從這個角度來說本土化還是很重要的，真正找到更好的投資機會還是要在本土生根開花結果。
劉婉琳：
你們在實際操作中用什麼辦法避免被坑，如何做到真正瞭解當地的情況？
駱怡天：
最重要的是天時地利人和，大的趨勢不能錯，對的時候幹對的事情就會事半功倍。我是2010年回國，原來在美國做VC，回來的時候犯過很多錯誤。舉一個例子，我們當時投中國所有有利潤的公司，PE不能超過10倍，結果發現2010年大家都準備IPO了，所以我們錯過很多很多好的專案。這些公司可能到今天未必真的特別好，但是那時候真的IPO了，我們就錯過了。當時不太瞭解中國市場的情況，也交了很多學費。
天時為什麼是最重要的，我們要在募資週期做募資，在投資週期做投資，在對的時候幹對的事情，比很多的細節更重要。所以我們看到一些“簡單粗暴”的基金，你說團隊有多專業也未必，但是人家就是生長得非常快。
剩下一點是經驗，你的團隊一定要有在海外比較強的人，通過這樣的方式可以進一步降低你的風險。另外要有對中國環境的掌握，哪一些外資進入了中國、未來的政策環境對於外資的准入會有什麼樣的變化，如果提前知道就可以提前做佈局。
可以掌握這三點，基本上你可以避免大部分的雷。
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