致生聯發玩轉資本套路 多機構踩雷交4.6億學費
（原標題：新三板明星致生聯發玩轉“資本套路”，多家機構踩雷交4.6億“學費”）
[新三板明星股接連爆雷一方面是因為掛牌公司資訊披露程度不高，投資機構持股比例也較小，難以約束大股東；另一方面是因為投資機構在牛市時過於相信市場，按照二級市場的邏輯去投資，結果交了“學費”]
儘管新三板政策預期近期明顯升溫，但市場交易依舊冷清。隨著一個個新三板曾經耀眼的“明星股”接連隕落，投資者開始反思三年前市場火爆時的盲目衝動。
ST致生（原名致生聯發，830819.OC）是這類“明星股”中最具代表性的一個，公司掛牌新三板時正遇上“改革牛”行情的起點，通過不斷的熱點概念轉換、資本運作，公司吸引了眾多券商、公募基金等機構買入，交易量不遜上市公司，一度排入新三板前五名。
第一財經記者調查發現，致生聯發有一份3.5億元合同存在造假嫌疑，2.5億元資金神祕失蹤。事實上，公司在新三板完成資金募集後所有的重大對外投資和交易大多損失慘重。
儘管致生聯發一直存在應收賬款高企、單一客戶過於集中、投資專案明顯失實等問題，但主辦券商和眾多機構投資者當時並未覺察。分析人士指出，合格投資者要做好盡調，新三板也應加強資訊披露監管，避免市場劣幣驅逐良幣。
明星股變“黑天鵝”
從去年12月開始，致生聯發一直處於停牌狀態。
據公司披露的2017年年報，公司去年淨利潤為-1.2億元，同比減少500%。公告顯示，公司有至少4.6億元應收賬款難以收回，因為大量債務逾期，實控人卜鞏岸的股權全部被凍結，實控人夫妻名下數千萬元財產被查封。
因為年報被會計師事務所出具無法表示意見的審計報告，致生聯發被戴上ST的帽子。今年10月，公司主辦券商中銀國際證券稱，公司年報中的淨利潤、營業收入等多處有計算錯誤，虧損解釋原因不合邏輯。
致生聯發還深陷訴訟，債務纏身，僅今年就公佈了26份涉訴公告，主要是拖欠銀行貸款和投資糾紛，披露的金額總計約9000萬元。
新三板企業搖變“黑天鵝事件”的案例並不鮮見，但像致生聯發這樣的明星股卻不多。致生聯發曾是新三板流動性最好的股票之一，當新三板全市場成交總額只有幾億元時，致生聯發一天成交金額就能達7000多萬元，超過不少A股上市公司。
從2015年6月至今，先後共有22家券商為致生聯發做市，直到現在，東北證券和廣發證券還位列公司前十大股東，分別持股2.5%和2.1%。
致生聯發股東數量最多曾達到854戶，公司在新三板上完成過4輪定增，一共募集了4.6億元，投資者中有不少知名機構，除了眾多證券公司，還有嘉實基金、長安基金、工銀瑞信基金、鼎鋒資產、外貿信託、上市公司中科曙光（603019.SH）等。
按照當時一位機構投資者的說法，“很多新三板基金如果進行主動投資，成本會比較高，所以被動投資不失為比較有效的方式，只要掃貨市值前50名的就可以了。”
致生聯發的股價經歷過三輪暴漲，前復權後的歷史最高價為7.9元。但去年4月公司啟動IPO程序後，股價卻一路下跌，停牌前最低跌到1.62元。以此計算，定增投資者的浮虧在60%以上，如果考慮變現，損失將更加慘重。
致生聯發在2018年中報裡承認，“公司因資金短缺，無法償還到期債務，並涉及大額訴訟，不能維持正常生產，財務狀況持續惡化，持續經營能力存在重大不確定性。”
第一財經記者多次在工作時段撥打公司公開聯絡電話，但截至發稿未與公司取得聯絡。
資本運作套路嫻熟
致生聯發起初是一家視訊監控軟體服務商，最早走進公眾視野是2014年1月被《福布斯中國》評為“中國最具發展潛力非上市企業百強”第二名。
2014年6月，致生聯發掛牌新三板，正值A股一輪牛市的起點，到2015年4月，上證指數已經翻了一倍。
新三板的熱度這時也達到頂峰，市場預計分層、競價交易、降低投資者門檻、轉板上市等一系列政策將在2015年出臺。為了趕在註冊制推出之前分享政策紅利，新三板市場上出現基金產品一搶而空、定增一票難求、企業爭分奪秒掛牌的盛況。
2015年4月，致生聯發開始第一輪定增，以每股7.12元向外部投資者募資3179萬元（募資後總股本為4646萬股），錢還沒到賬又啟動了新一輪定增，以每股14.88元融入了2.83億元（募資後總股本為6549萬股）。而公司當時的淨資產也才只有6500萬元。
有了資本支援，致生聯發立刻披上了當時最火的概念“物聯網”，佈局智慧交通、智慧核電、智慧安防、智慧空港、智慧環保。公司業務緊扣市場最熱的概念，2013年宣佈研發出霧霾監控系統，2014年研發出國際首創的高鐵移動監控。
不料，資本市場在2015年年中發生劇烈波動，致生聯發開始了長達一年的停牌期。也就在這期間，公司摸索出一條釋放利好——股價上漲——定增——收購——釋放利好的資本運作套路。
2015年8月、12月，致生聯發再實施了兩輪定增，分別融資5355萬元和1.16億元。一年公司完成了四輪募資，總股本從4200萬股增加到3.4億股。
公司在股票2016年7月復牌後，不斷釋放出鉅額訂單、技術突破、戰略合作、收購上市公司子公司等利好訊息，隨著做市商不斷加入，股東數量快速增長，公司股價連續兩波拉漲，定增投資者賺得盆滿缽溢，浮盈在200%以上。
公司的業績也持續高速增長，2014年至2016年，公司營業收入每年都翻一番，從掛牌時一年只有6000萬元收入、400萬元淨利潤的小企業快速成長為年收入近6億元、利潤8500萬元的擬IPO公司。
2017年4月，致生聯發宣佈啟動IPO計劃。一般而言，這會讓交易更加活躍，股價繼續拉漲。然而，讓投資者意想不到的是，公司股價竟一瀉千里，不到半年裡跌了70%。
儘管公司頻繁釋出各種好訊息，但股票流動性突然陷入枯竭，新一輪5.2億元定增也不了了之。到2017年12月，部分做市商終於坐不住了，拋票離場，把股價壓至1.62元，公司接著停牌至今。
2.53億投資不見了
等許多投資者回過神時，已經太晚了。
公司2017年業績突然變臉，營業收入同比下滑66%，虧損多達1.23億元。今年上半年，公司收入同比減少96%，只有300多萬元。
公司雖然業績增長快，但是大部分都是應收賬款，從來都沒有經營性現金淨流入，業務發展嚴重依賴股權融資輸血。公司募集資金使用很快，從單輪定增募資幾千萬，到單輪計劃融資5.2億元，規模越來越大。
而讓致生聯發跌下懸崖的是，公司在2016年8月籤的一筆總額3.5億元的神祕訂單，規模超過公司2015年全年的收入。受此刺激，公司股價當月就從2.8元漲到4.8元。
根據公告，致生聯發要在河南省南陽投建一個“南陽市政府重點支援的第一大農業品牌專案”，甲方中線渠首（南陽）農業發展有限公司（下稱“中線渠首”）首付4700萬元後，從2017年到2021年每年再付給致生聯發6127萬元。
然而，2017年中線渠首沒有按約付款，該公司實控人張之洞還跑路了，這直接導致致生聯發資金鍊斷裂，瞬間把公司拉向崩潰的邊緣。
回頭看，南陽專案疑點重重，投資數億元的建設工程從8月簽約到11月最終驗收只用了3個月。另外，回款期長達五年，公司卻在當年就確認了2.74億元收入。
近日，第一財經記者前往南陽專案實地探訪發現，對於這份3.5億的合同，致生聯發對外披露的資訊與記者瞭解的情況大相徑庭，存在嚴重造假的可能。
中線渠首有機農業基地在南陽市淅川縣九重鎮，覆蓋三個村，總面積2700畝，張之洞失聯後，基地處於荒置狀態，現場雖然有智慧大棚、冷庫等設施，但卻與致生聯發公告中的描述相去甚遠。
記者從村民、中線渠首公司員工和股東等多方瞭解到，原來這些設施是當地施工隊建的，與致生聯發無關，且大部分工程款至今沒有結清。
致生聯發在回覆股轉系統問詢時承認，公司把南陽專案的建設分包給三家公司——東藍數碼有限公司（下稱“東藍數碼”）、江西省巨集發路橋建築工程有限公司（下稱“巨集發路橋”）和北京中天國華資訊科技有限公司（下稱“中天國華”），並稱他們都拿了錢沒辦事。
根據公告，致生聯發在沒有現場控制的情況下，就完成驗收，並付給中天國華6241萬元貨款，付給巨集發路橋1.21億元，付給東藍數碼7000萬元，合計2.53億元。
第一財經記者聯絡了三家分包商，瞭解的情況與致生聯發披露的資訊出現巨大反差。巨集發路橋相關負責人表示，“我們和致生聯發的合同已經解除了，資金全部按原路返還了。”
東藍數碼雖然沒有正面答覆記者，但該公司2016年經審計的扣非歸母淨利潤只有186萬元，因為沒有達到新入主公司的上市公司飛利信（300287.SZ）的對賭條款，公司原股東已被飛利信申請仲裁。
而接近中線渠首第二大股東、代表南陽市政府出資9.09%的南陽高新區投資有限公司（下稱“高新區投資公司”）的人士對第一財經記者表示，致生聯發公告中披露的，高新區投資公司為3.5億元合同擔保的內容不實，“合同是虛假的”。
那致生聯發這2.53億元資金付到哪兒去了？是三家分包商手裡，還是又回到了致生聯發，抑或進了中線渠首的口袋？目前並沒有確切的訊息。
今年1月，致生聯發管理層在南陽與中線渠首協商數日未果，張之洞隨後失聯。5個月後，致生聯發認為中線渠首及分包商涉嫌合謀詐騙，向警方報案。6月19日，北京市公安局朝陽分局開始立案偵查。
北京高文律師事務所律師李明燕對第一財經記者表示，高新區投資公司的投資、擔保行為應符合國有企業的決策流程。致生聯發作為公眾公司公開披露了擔保事項，根據國有企業“三重一大”的規定，高新區投資公司如果沒有擔保，應當及時採取措施予以澄清，避免誤解產生。
神祕大客戶成“失信人”
今年9月，中銀國際證券釋出風險提示，稱致生聯發的另一筆2.14億元應收賬款恐怕也難以收回。
這兩筆應收款相加正好等於公司募集資金的總額。雖然致生聯發聲稱佈局了多個“物聯網”專案，但公司主要客戶自始至終只有一家公司，即北京新創迪克系統整合技術有限公司（下稱“新創迪克”）。
新創迪克在2013年致生聯發準備掛牌時，突然成為其第一大客戶，也成為致生聯發收入增長的主要來源。從2014年到2017年，新創迪克分別貢獻了致生聯發77%、61%、42%、81%的銷售收入。去年底，致生聯發應收賬款餘額為2.2億元，其中97.3%是新創迪克欠的。
記者查詢發現，新創迪克在工商部門留下的聯絡電話為空號。而據公開資料，公司今年因為訴訟纏身，被法院強制執行17次，被北京、寧波兩地法院列為失信人。
致生聯發表示，公司已經接管了新創迪克的財務，但回款時間仍存在不確定性。
實際上，致生聯發掛牌以來所有募投專案，最後基本上是“血本無歸”。
以北京博維航空設施管理有限公司（下稱“博維航空”）這個專案為例。2016年3月，致生聯發使用募集資金，對境外支付1400萬美元（9170萬元），入股了首都機場集團旗下的博維航空。交易完成後，北京首都機場（00694.HK）持有博維航空60%股權，致生聯發間接持有40%。
入股之前，博維航空報表很亮麗，每年淨利潤1000萬元以上，淨資產接近8000萬元。但在2017年，博維航空業績突然變臉，淨利潤同比減少99.6%，只剩6.4萬元。這導致致生聯發在今年中報中計提商譽減值3500萬元。
對於致生聯發很早就有的應收賬款高企、單一客戶過於集中、投資專案明顯失實等問題，主辦券商、做市商和眾多機構投資者似乎一直都沒有察覺到。
“有時候機構比散戶還投機，一看到好東西，大家拉幫結夥地買，只要有背書，虧了錢也好解釋。”一位參與致生聯發定增的基金公司相關負責人對第一財經表示，“相反賣的時候，還要開會、觀望。”
安信證券新三板研究負責人諸海濱告訴第一財經，明星股接連爆雷一方面是因為掛牌公司資訊披露程度不高，投資機構持股比例也較小，難以約束大股東；另一方面是因為投資機構在牛市時過於相信市場，按照二級市場的邏輯去投資，結果交了“學費”。
“新三板監管過度可能會服務不到中小企業，但如果不加強監管，市場又會劣幣驅逐良幣，企業沒有動力去信披，乾脆就耍流氓了。”他表示。
中央財經大學法學院教授邢會強則認為，新三板的投資者都是合格投資者，應當有風險識別能力和風險承受能力，不應該一味依靠證監會，出了問題，就說證監會要如何去管，應該讓市場自己發揮功能。
他對第一財經表示，“合格投資者在投資時，就應該做詳細的盡調，企業究竟值不值得投資，如果失敗了應當做好預案，不應該把投資虧損歸結於證監會的政策，或者把自己的成功歸結於自己投資的才能，這些都是錯誤的歸因。”
李明燕則認為，中介機構也有不可推卸的責任。比如，主辦券商中銀國際證券對致生聯發有持續督導義務，出現了南陽專案“羅生門”問題後，主辦券商應當保留工作底稿，如果未進行稽核就向投資者披露了嚴重誤導資訊，則也應承擔相應責任。
本文來源：第一財經日報作者：崔澈 責任編輯：郭晨琦_NBJ9931