周五，中國銀行間市場交易商協會就確認了這一消息，信用違約互換（CDS）和信用聯結票據（CLN）業務指引在今日正式發布實行。

當然，這則消息在中國普通投資者當中還沒引起足夠關註，但是在很多人看來CDS這個工具其實就是披著羊皮的狼，有人說它無非就是將垃圾債券包裝一下再賣給別人，而CDS也一直被認為是2008年金融危機的根源。

那麽CDS究竟是個什麽鬼？它的前世今生又是怎樣的？聚秀君今天挑選了江南憤青在《從美國的次貸危機看中國今日可能的危機》一文中關於CDS及其在次貸危機中所扮演的角色的精彩論述，以便大家有個更清晰的認識。PS：此文為《從美國的次貸危機看中國今日可能的危機》一文的節選，閱讀全文，可關註公眾號“聚秀社區CLUB(juxiushequ)”查看。

CDS的最早出現其實是為了規避巴塞爾協議對銀行業較為嚴格的資本要求而出現的，據說是1993年艾克森石油公司發生了原油泄漏而面臨50億美元的罰款，埃克森公司找到了它的金融老客戶J.P.摩根銀行要求貸款。但是，這筆貸款只有很低的利潤，如果貸了，不僅沒多少賺頭，關鍵它會攫取摩根銀行的信用額度，銀行還要為這筆貸款留出大筆的資本儲備金。

1988年的《巴塞爾資本規定》規定，所有銀行的賬面都必須保留銀行貸款總額8%的資本儲備：每借出100美元就要留存8美元的準備金。J.P.摩根認為這一規定相當不合理，因為它的貸款都是針對可靠的企業客戶和國外政府，違約率非常低，每借出100美元，就要保存8美元的準備金似乎完全是一種資源浪費。由於J.P.摩根的貸款風險幾近於零，因此收益率也低。這樣一來，J.P.摩根已經感到了業務發展的危機。如何既貸出這筆款，又可以不影響J.P.摩根的信用額度呢？J.P.摩根銀行的金融衍生品部門，想出一個辦法，他們找到了歐洲重建和發展銀行的官員，提出了一個即將創造歷史的建議。

J.P.摩根提出，每年向歐洲重建和發展銀行支付一定的費用，而歐洲重建和發展銀行則承擔埃克森公司這筆貸款的信貸風險，以有效保證J.P.摩根的這筆貸款沒有任何風險。如果埃克森公司違約無法償還貸款，歐洲重建和發展銀行則承擔J.P.摩根的損失；但是，如果埃克森公司沒有違約而償還貸款，歐洲重建和發展銀行則會取得不錯的收益。

歐洲重建和發展銀行也認為埃克森這樣的大公司，違約的可能性為零，因此會穩賺一筆擔保傭金，於是答應了這筆交易。按照當時的金融衍生品交易方案，這筆貸款雖然貸給了埃克森公司，但是由於它是沒有任何風險的。因此，它不影響J.P.摩根公司的內部信用額度。

J.P.摩根用很小的一筆保險金大概是五百萬美金付出，就獲得了50億美元的額外信用額度，這個信用額度，本來是需要4億美元的資本金來支撐的，但J.P.摩根並沒有為之準備4億美元的資本金。可見，這個信用額度完全是依靠歐洲重建和發展銀行的擔保創造出來的。它的本質是銀行通過購買信用保險，創造出了一筆50億美元的貸款。

結果證明，這次發明創造給各方都帶來了收益，埃克森獲得了貸款，J.P.摩根獲得了利息收入，而歐洲發展與重建銀行則沒付出什麽，就輕輕松松獲得了一筆保險傭金。信用違約互換（CDS）由此而來。

所以從這個案例可以看出CDS本質其實是一份違約保險合約。他可以保障你持有的債券在受到損失之後，風險可以由賣出CDS的金融機構承擔，他可以是銀行，也可以是保險公司，這就很好的解釋了前面提到了對沖基金去銀行抵押的時候，銀行為什麽會接受，投行為什麽會持有一些CDO頭寸，那是因為他們都給這些CDO購買了一些CDS合約，從而使得風險得以轉移，這裏的問題其實就出現了，為什麽有金融機構願意來為這些明顯很垃圾的CDO承保呢？因為保險很大程度上是非常不劃算的事情，保費是固定的，但是承擔的風險是無限的，誰會去做這種吃力不討好的事情呢？這個問題事後解釋是很容易的，但是身處在那個浮躁的世界，身邊不斷有人發大財的年代裏，要去看清楚本身是不容易的事情，當然還有一些別的因素在裏面，我們放到後面去談。

每個人都可以為自己買壽險，但不能針對他人買生命壽險，CDS則不同。

這裏還是先談下CDS具備的幾個特殊的地方，很有意思，CDS看上去是保險，但是他跟保險是不一樣的，他最早起源於目的是規避資本金要求，相當於用衍生品來提高資本使用效率，同時的確具備避險的作用，例如你持有某公司的債券，然後再買進它的CDS，你就可以通過付出一些金錢作為代價，讓別人替你承擔公司違約的風險。但是CDS跟傳統保單還是有很大的區別在於他是沒有具體的被保險的標的的，一般保險，你需要擁有被保險的東西，即保險標的。例如壽險，擔保的是你的生命。火險，擔保的是你的產業。你不可能沒有汽車卻去買汽車失竊險，沒有房屋卻去買房屋地震險。

但CDS不同。沒有某公司債券，你也可以購買該公司債券的CDS，並支付保費給CDS賣出者。當該公司債券違約時，CDS賣出者必需償付你的損失，仿佛就像你持有這些債券一樣。還是以傳統的壽險為例，我們每個人都可以為自己買一份或多份壽險，標的是我們的生命，但不能針對他人的生命買壽險。CDS則不同，和我毫不相關的人，也可以買我的壽險，因為大家認為我的工作性質危險，一旦出事，所有購買我壽險的人都將獲得賠償，所以簡單把CDS看成保險，其實也並不是很合適，因為實質角度來看，保險的本質是以多數的幸運來彌補少數人的不幸，但這個業務從購買方角度來看，少數人最大損失只是保費，他並不會因為標的物出現違約而遭受損失。

但是這個特性的存在，使得市場很多機構把CDS當成了投機的工具。例如CDS可以用來做空。假如你看準某家公司的債券無法兌付本息、就要違約了，而其他人還不知道，那麽你就可以大肆買進該公司債券的CDS。等到這家公司如你所料的資金周轉困難時，賣給你CDS的人所償付的金額就是你的收益，過去幾年歐債危機過程中，許多人在賭希臘違約，於是購買了大量的希臘違約相關的CDS，等待希臘違約，以期獲得巨額盈利，這個也直接使得很多歐洲銀行面臨很大的風險。

CDS另外一個特性就是基於他是不需要你是利益相關方，就可以購買這個合同，所以CDS的數量不受標的數量的約束，只要有人願意買就可以無限量供應，所以金融機構則拼命地銷售CDS，以賺取巨額的保費收入，在次貸危機中，CDS的深度參與者主要是雷曼和AIG，前者大概持有了4400億美元的CDS，後者大概是5000億美元的CDS。一旦相關的債券出現違約，他們就要承擔保險賠償的責任，這直接導致了他們的危機。

當然跟他們危機正相關的可能就是一部分人提前看到了美國次貸危機可能帶來的巨大破壞性，利用CDS具備的投機功能而大賺特賺了一筆，最近一部很值得看的電影《大空頭》講述的就是通過做空在次貸危機中巨額盈利的過程，裏面主要的做空工具就是CDS，他們都是有原型人物的，在2007年的次貸危機中產生了幾個巨牛逼的人，保爾森和史蒂夫·艾斯曼就是其中的代表人物。

2006年，保爾森通過做空次級債券市場大賺37億美元，一舉超越投資大師、量子基金創始人喬治·索羅斯，成為全球收入最高的對沖基金經理。而他管理的另一只規模較小的基金2007年的回報率近590%，被認為是歷史上年回報率最高的對沖基金。史蒂夫·艾斯曼也是很早就看破了次貸市場隱藏的危險，並從2006年秋天開始通過購買CDS做空次貸證券。2007年9月，當華爾街因雷曼破產而陷入絕望中時，他和合夥人收獲了豐厚的回報。但是這樣的人畢竟少數，絕大部分的金融機構在這次次貸危機中卻泥足深陷。

怪李祥林摧毀金融市場，就好像怪愛因斯坦摧毀廣島一樣。

剩下的問題就是解答，為什麽這種風險極大的CDS，會有金融機構願意發行，他們腦子進水了麽？事實上，這個結論肯定是不可能的。華爾街的精英一定是世界上最聰明的人群之一，說他們笨蛋典型是不可能的事情。那麽為什麽會出現這個情況呢？

要解答這個命題，我們得還是仔細看看CDS的一些更細節的東西，CDS一般分為兩個種類，純粹的基於現金流擔保的CDS，可以是對一家公司的債權違約保護，也可以對一攬子公司債的違約保護，很多機構喜歡CDS是因為成本低，從某個角度來看，你去購買公司債和你去給他做擔保，尤其在普遍低利率的情況下，可能還是擔保更劃算，因為前者需要實際出資，而後者不需要，現金流還穩定，但是本質的風險其實是一樣，都是最終的借貸風險，從這個角度來看，CDS可以用來提高投資固定收益產品的收益水平。

還有一類就是結構化的CDS了，主要針對一些受到註資協議限制無法直接投資衍生品的機構投資者，一般由SPV發行保證高利息；最臭名昭著的就是在次貸危機中頻頻露臉的synthetic CDO 基礎上的CDS，就是這類CDS的典型代表了，基於CDO基礎上的CDS為什麽能被設計出來，這裏還不得不提到一個中國人的名字，這個人叫李詳林，大量次貸危機中的CDS裏的模型主要數學公式高斯連接相依函數(Gaussian copula function)的發明者。

2000年他在摩根大通銀行工作時，在《固定收入雜誌》發表論文“聯結函數的違約相關分析”（On Default Correlation：A Copula Function Approach）。論文中，李祥林巧妙借助於他在精算學和保險學以及對心碎癥狀的知識，試圖描述和解決華爾街定量金融家最棘手的問題：違約相關性。這篇論文中論證的公式和方法，被華爾街的金融機構如此廣泛地運用於風險管理和衍生產品的設計。給了當時苦於介入CDO業務，卻又不敢介入的投行們一個良好的理論依據，他的模型幫助CDS的投資者在特定情況下準確計算回報、定價、計算風險及應采取什麽策略以降低風險，等於為結構化的信貸衍生產品的估價和風險控制提供定量化的有效工具，有了這一風險定價公式，華爾街的精英們看到了新的無限可能，他們馬上著手創造大量新的3A證券，CDS發行及成交大增。

這些高風險的衍生產品，在新的評級標準下，被包裝成了高等級的3A投資品。由此使得與次貸相關的衍生產品市場在短短的數年間出現了幾何級的飛躍。2001年年底CDS的規模約9200億美元，到2007年底飛漲到62萬億美元；CDO的規模則由2000年的2750億美元，增長到了2006年的4.7萬億美元。從債券投資者到華爾街的銀行，從評級機構到監管機構，幾乎每一個人都在使用李祥林的公式。很快，利用這一公式來衡量風險的方法已經在金融領域深入人心，並且幫人們賺到了大量金錢，使得任何對此公式的局限性的警告都被人們忽視了。

金融危機發生後，李祥林也曾受到一些責難，但正如李祥林的導師Prof. Harry Panjer教授所言：怪李祥林摧毀金融市場，就好像怪愛因斯坦摧毀廣島一樣。他沒有燒毀美國經濟大廈，他只是提供了火柴。因為“他不負責整個金融界，他只是寫了篇文章”。

程序化模型背後的數字，是永遠無法穿透人心的。

事實上，我自己也能感覺美國對於量化的模型極為的渴望和依賴，走到矽谷去，幾乎所有的人都告訴你他們有一套模型，可以有效控制風險，然後會跟你闡述很久的數學方面的問題，聽得雲裏霧裏，對於風險和不確定的極度厭惡，使得美國人花了很長的時間期望通過一系列的數學模型來降低這種不確定性的發生，他們天然認為許多事情都可以被量化起來，可以用數字解答很多東西，譬如烹飪，他們會告訴你幾分鐘幾秒鐘放多少克鹽，但是即使如此精確量化的情況下，每個廚師燒出來的東西，也是不一樣的，為什麽呢？因為太多東西是不可以被量化的。

Robert Jarrow教授說過，華爾街所有投行和金融機構的模型都是錯的，此話不假。30年前的LOR就是有問題的，20年前的Black-Scholes也是有問題的（如果不是說這兩個模型是錯的話）。模型中都忽略了在極端市場環境下的流動性問題。10年一個輪回，次貸危機時候華爾街上的模型已然被證明問題極大，所以，在不確定性無處不在的世界裏，一只蝴蝶扇動下翅膀都可能引起風暴的世界裏，你如何把相關和不相關的變量都計算在內？這個本身就是不太可能的事情，事實上，大量的頻繁的程序化模型背後的數字，是永遠無法穿透人心的，從這個角度來看，我個人認為經濟學本身就是偽命題，為什麽呢？因為經濟學的基礎是建立在人都是理性的基礎上的，但是顯然我們都知道，世界上最不理性的其實恰恰是人的本身。邏輯基礎如果是錯的，構建在這個之上的科學很難是科學。

另外一個角度看，也很重要的是，我們其實也需要發現，李的公式恰好碰到了大量的投行或者對沖基金，需要把CDO產品給尋找風險的避風港的時間同時，又有大量的低成本資金，又無處可尋找較高收益的資產進行配置，他們需要理論給他們提供依據為他們去更好的資產處提供一個極好的理論支持，而在這個時候，李出現了，所以，建立在數據模型基礎上的這個CDS最終導致全球金融危機並不在於公式本身，而在於利用公式基礎上大肆包裝金融產品的投行家們，沒有李，他們也會找到別的公式和理論來論證他們的合理性的。只是恰巧這次是個中國人，所以很多人後來開玩笑說李是中國埋在華爾街的臥底。

真正回到最後CDS大量發行，其實也很難歸咎到因為一個算法或者模型的出現，而最終其實只是市場需要一個理論而已，這個也很好的解釋了，為什麽那麽多的保險公司，僅僅AIG受到了牽連，而其他保險公司並沒有太多的損失？所以很難把責任推到CDS身上，所以，在很多認為CDS是臭名昭著的金融產品設計，我倒是覺得其實風險並沒有想象那麽高，事實上，在2007年次貸危機爆發前夕，以貸款為證券為參照物的CDS規模，高達60萬億美元左右，而其中80%左右的CDS在金融機構之間進行，銀行既購買CDS，也發行CDS，這些交易都是場外交易。次貸危機對CDS產生了很大的沖擊，導致CDS在到期之後，金融機構不再發行，規模迅速縮減，並更加集中到一些資質高的金融機構手裏。

整個次貸危機中，只有美國國際集團（AIG）是因為CDS而倒閉。

不過，風險並不像人們想象的那麽大。這一點，美國金融危機調查委員會發布的《美國金融危機調查報告》做出了自己的判斷：“金融危機調查委員會從來沒有找到證據表明不規範的衍生品，尤其是信用違約互換，由於相互關聯而導致了金融危機。”實際上，在整個次貸危機當中，美國倒閉了近百家中等規模以上的金融機構，只有美國國際集團（AIG）是因為CDS而倒閉。

2007年年底，AIG發行在外的CDS名義總額為5800億美元左右，與整個60萬億的名義總額相比，還是很小的。這意味著，AIG擔保的參照物包括2300億美元的公司債，1490億美元的優先級住宅抵押貸款，此外還有780億美元的混合了優先級與次級抵押貸款的CDO產品。而最後擊倒AIG的，則是這780億美元中的621億美元CDO出現了問題。

在AIG被政府接管之後，根據信用違約互換，AIG向它的交易對手，付出了621億美元，也就是以名義價值贖回了它當初為之提供信用擔保的621億美元的CDO，這些CDO中，大部分是以證券化的次級貸款為基礎構造的，房價的下跌，讓這些CDO的實際價值幾乎歸零。而貝爾斯登的倒閉，CDS都沒有扮演關鍵角色，它們的倒閉也沒有給相關的交易對手帶來重要的損失。

可見，CDS對美國金融市場的沖擊是有限的，這60多萬億美元的CDS，其中只有非常小的一部分，牽扯進了美國次貸之中，也就是為大約1萬億美元次貸為基礎構造的CDO，也就是說最多的賠付，也不過1萬億美元，由於美聯儲的介入，實際賠付規模在2000億美元左右。所以，結論就是，CDS本身並沒有引起太大的危機，但是因為CDS把AIG拉下了馬，於是大危機就出現了。

因為CDS，2008年AIG四季度單季度虧損617億美元，在次貸危機之前，AIG無限風光，幾乎一夜之間轟然倒下，最終美聯儲多次方案重組將其國有化，為什麽會如此的原因，已經可以寫上厚厚一本書了，這裏就不多說了。造成AIG損失慘重的主要業務就是他在倫敦設立的AIGFP公司，這個公司核心業務就是為CDO產品提供CDS擔保的，2008年四季度AIG整個虧損的617億美元裏，這個產品虧損400.74億美元，在次貸危機之前，這個公司在2005年的時候給AIG的整個盈利貢獻大概達到了20%左右，營業收入35億美元左右，但是在次貸危機發生之後，他給AIG帶來的虧損至少在七百億美元之巨，使得AIG滅頂之災，這裏就不闡述為什麽會如此了，誰也不知道，知道了的都是馬後炮。

真正關鍵的問題是AIG自身倒閉真無所謂，美國不缺大的保險公司，關鍵的問題是AIG在美國市場的地位太重要，重要到了too big to fall的地位，在次貸業務之外，AIG的保險業務是當時世界保險業No.1，AIG簽發了8100萬份保單，承保總額達1.9萬億美元。1.9萬億是什麽概念呢？即美國一年GDP的13%左右，大於本次金融危機美國政府為救市擴大赤字規模的上線1.85萬億。AIG財險業務向全美18萬家企業提供保險，超過一億美國人在這些企業工作。全美有97%的“財富500強”和81%的“福布斯2000強”公司是AIG客戶。如此業務規模對美國，乃至整個世界的影響都非常大。當年風聞AIG出事兒，其子公司香港友邦門前排起的長龍便是例證。迫使香港公司連夜聲明維穩。

再看退休養老業務。美國社會保障體系由國家、集體、個人三方承擔。拋開聯邦統籌一塊，以401退休計劃為代表的企業年金和個人退休儲蓄大部分進入商業保險業。AIG管理著全美670萬個人賬戶，資產總額高達1470億美元，其中很多賬戶的主人已經退休，指望這些錢養老送終。任何風吹草動，輕則給退休養老帶來災難，重則動搖全社會保障體系，影響整個社會安定。倘若國家不出面幹預，導致市場過分渲染潛在危機，人們意識到退休養老有虞，可能誘發社會、政治危機，後果不堪設想。於是美國朝野，從總統多次指責，到議會緊急立法，再到媒體口誅筆伐，一邊叫罵著AIG慰平民心，一邊祭出一攬子計劃，拯救這個每股市值曾超100美元、最低跌到過33美分的病狗。

最關鍵的還有AIG手頭持有的超過大量CDS如果出現違約，那麽意味著幾乎所有跟他交易購買了CDS的對沖基金、商業銀行、投資銀行、家族基金等等都面臨極大的敞口風險，最終使得本來就岌岌可危的金融業，隨時可能坍塌，這種情況下，美聯儲只能出面拯救，最後的結果就是將其國有化了。

但是我前面說了，CDS的出現並非是真正的罪魁禍首，很大程度上，CDS只是被AIG給濫用了，而由於AIG的業務地位，才使得金融系統處於動蕩之中，CDS本身並不是讓市場發生極大危機的根源。相比較起來，在CDS基礎上，出現的合成CDO，才是真正讓大量投資機構拖入噩夢的一個來源。這裏面評級公司又扮演了很不好的角色。

那麽，合成CDO又是個什麽東西？

什麽是合成CDO呢？這個解釋起來可能真都有點難，這個東西，我在次貸危機那幾年的時候認真讀過好幾本這方面的書，非常的枯燥，算是弄明白了來龍去脈，但是弄明白以後發現沒鳥用，純粹當興趣愛好了，以至於今天讓我要表述很清楚還真不容易，我在網絡上也好好搜索了下，看到一篇寫的還是很不錯的文章，就索性粘過來，標線部分都是別人寫的，不是我的，具體作者還真沒找到是誰，如果有人覺得冒用了，跟我聯系下，我道歉下，我實在是懶得去改了。

在講述合成CDO之前讓我們先看看兩種不幸的冤大頭是怎麽賠血本的：即劣質債券的購買者也就是CDO的投資人和違約後CDS的保險提供者。前者是先付出購買債券的本金，等到這個劣質債券爆炸違約的時候，發現收不到利息了，而本金也拿不回來了，“先支出後爆炸”；而後者是先簽訂了承諾，並沒有支付什麽現金，天天坐收保費，一旦違約，被迫拿出真金白銀來“賠償”對手，這是“先爆炸後支出”。合成CDO就是在將這兩者合在一起的過程中誕生的。

由於CDS往往很少能夠實現保費繳付者和保險提供者的直接協議，因此往往要通過中介，而中介有很大的動力立即進行包裝轉移風險。這些中介通常都是華爾街的知名投資銀行，比如德意誌銀行、摩根士丹利、高盛、貝爾斯登和雷曼兄弟。合成CDO的原料是CDS合約。

第一步，這些中介和要“做空次貸債券”的人，比如保爾森公司簽訂了一個 CDS合約，保爾森公司每年向這個中介繳納保費，而中介投行成為CDS保險提供者，這樣保爾森和中介投行之間形成了第一次CDS關系，然後這些中介轉手向下一級——冤大頭“轉移”CDS倉位，比如和AIG簽署了一個CDS合約，只不過這次中介投行是保費繳納者而AIG是保險提供者，當然由於要過手中介投行，AIG拿到的保費比投行從保爾森公司收取的保費要少。

AIG就成為所謂Unfunded Investor（沒有出錢的投資者），不需要在當時拿出真金白銀就可以不斷收取保費，真是天上掉下來的好事，而他們所看到的保險的對象是“super senior”債券（模擬的超高級超安全債券）。

此時保爾森公司向中介投行繳納的保費還有一大部分，而對於違約保險的承諾違約賠償責任在中介投行手裏也還有剩余一部分沒有轉讓出去，怎麽辦呢？這些中介投行在某個免稅小島國上設立一個“工具實體”，以這個工具實體的名義發行若幹償付優先層次不等的“債券”，發售給投資者（Funded Investor），投資者交付給中介投行的錢則買成其他比較安全的債券，每年獲取一定的利息，再將這些利息搭配一部分保費做成“較高的利息”每年支付給投資者。

那麽這些“債券”就叫做“合成CDO”！這樣，中介投行通過簽訂另一個CDS以“中和”部分原來的CDS（與AIG的合約），以及把剩余的CDS 保險承諾額部分當成債券從“合成CDO”投資者手裏搜刮一筆錢存在那裏當備用，將自己原來的CDS保險責任全部“中和”掉，而從這一進一出中又設定出利率差額獲利。那麽，作為原材料的CDS對應的證券出現違約的時候，會發生什麽樣的連環爆炸呢？

由於funded invesor和unfunded investor之間，前者取得的是相對高息，後者則收取的比例很低的保險費（所謂super senior，違約幾率據稱“極小”，自然能獲得的保費就低），因此前者——合成CDO投資者先損失——這就是被告知買來的債券停止支付利息並且幾乎一錢不值了（先出錢後違約），接下來再通知CDS保險承擔者，收取的保費現金流斷了，請償還你承諾擔保的本金額（先違約後付錢）。

這樣，重創就發生了！那麽為什麽這樣的“合成CDO”會冒出來呢？還是和證券化的潮流有關。證券化其實是中介化，盡量快速實現盈利，資產要變得高度可流動。這種方式的一個好處是使得做任何金融交易、合約都更加方便快捷了，缺點則是中介機構逐漸將盈利的希望放在更加新穎更加古怪的交易案子上面以獲取更豐厚的傭金。

為某種特定的債券繳納保費是一種很少見的交易合約，如果沒有投資銀行作為中介人，則CDS生意很根本做不成。但反過來，投資銀行為了多攬生意而自己答應下來這筆合約，也想方設法盡快把這個風險給轉出去，免得夜長夢多，所以他們就會主動去找下家“接盤”，這樣他們會主動去促成合約的創造。而合成CDO因為突破了原料證券的來源限制，成為銀行無限制創收利潤的重要源泉。在市場中，合成CDO也被歸類入CDO類，在當紅的2005-06年，這種基於虛擬對賭的“合成CDO”所占 CDO總體比例已經超過了一半以上。

不知道幾個人看明白了這個合成CDO的結構，其實看不懂也沒關系，我覺得只要記住兩件事情就可以了，第一，投行們的設計思路最終其實是想讓大量的投資人來承擔部分信用風險，讓很多投資人最終不需要出資金，卻可以每個月獲得一定的現金流，而對價是承受一旦標的違約之後的風險。把他理解成所謂的賣出期權就可以了。第二，這個設計思路，獲得了穆迪和標普的AAA級認定。至於怎麽拿到的，參照前面我解釋怎麽搞定評級機構那章節，這裏不細說了。

因為這個投資產品得到了穆迪和標普們AAA的評級，不用出錢就能得到穩定的現金流, 而且風險極小, 因為它們是AAA級別的“合成CDO”產品。結果不難想象, 大批政府托管基金, 養老基金, 教育基金, 保險基金經理們, 還有大量的外國基金踴躍加入, 在不動用他們基金一分錢的情況下, 增加了整個基金的收益, 當然還有他們自己的高額獎金。因為AAA的評級，最終令人驚訝的結果是包括養老保險基金和外國投資人在內的“保守型基金”,集中投在“合成CDO”之中最有毒的“普通品合成CDO”之中。於是次貸危機終於成功的把市場上幾乎所有的投資機構都圈入其中，下面就可以坐著看所有的故事了。

PS：此文為《從美國的次貸危機看中國今日可能的危機》一文的節選，閱讀全文，請到聚秀社區查看。

CDS究竟是個什麽鬼？它直接導致了次貸危機？