瘋狂的A環與人生的B環
編者按：本文來源於微信公眾號秦朔朋友圈，作者秦朔，創業邦經授權轉載。
四年一夢
2015年5月18日，一家知名PE（私募股權）投資機構的創始合夥人，在投資年會上發表了一篇氣象巨集偉的演講，堪稱那個狂飆時代最有代表性的投資宣言——
“我們正處在人類歷史上資本最多的時候。有一個現象，所有的企業，不管是做網際網路的，還是做金融的，談到戰略目標都會說萬億，反正吹牛也不需要繳稅，但泡沫一旦吹起來就降不下來了。
“現在，A股的資本市場正處於被大量資金推動的牛市階段，身邊到處是股神，都在賺錢。什麼是牛市？簡而言之，‘錢多+人傻’就是牛市。我們說A股明顯是泡沫了，其實中國股市還沒有到盡頭，6000點甚至10000點都可能突破。因為這是一次資金推動的牛市，股票已經是資金供需格局中的一個商品和符號。
“資本也極大地加速產業和企業的發展。當前最主要的賺錢模式不是去買股票追幾個漲停板，而是要充分利用泡沫賣股票，不是做買方而是做賣方。利用泡沫做賣方有兩個主要方式。其中一個方式，很多企業已經是上市公司或者已經新三板掛牌，現在最佳的方式是要拼命融資，說得不好聽就是圈錢，通過高價賣股票融資後把企業做實。上市公司目前不融資，他的董事長可以說就不合格。另一個方式，就是那些沒有上市、沒有掛牌的企業要快速證券化，原來融資只能10倍市盈率，泡沫時代可以賣到30倍、50倍甚至100倍市盈率。”
這篇演講釋出20天后，該機構發行了一隻“定向增發投資基金”的產品，所募資金，用於購買其定增的股票，經摺算後的價格為每股7.33元。該機構2014年4月登陸新三板，2015年夏天市值居新三板第一位。
時間轉眼到了2019年。這隻原本期限是“6個月+6個月”的基金產品已經延期三年有半。我在新三板系統上查了一下，2月1日的收盤價為0.77元/股，比定增價跌了近90%。據專家分析，該產品可理解為以股票為標的的一個帶槓桿的理財產品，股價上升盈利幅度會加大，若股價大幅下跌，則淨值有可能歸零——因為它是劣後級資金，淨值有餘錢，先要分給拿固定回報的優先順序資金。
四年一夢。這家紅極一時的PE，2018年被證監會立案調查。那位豪言壯語、曾多次榮獲“中國十大私募股權投資家”的合夥人，也只是時代的一個象徵，不知他如今作何感想？真的很想交流一下。
goodwill 與 crazywill
事實上，就是在2015年那個火熱的夏天，市場開始從故事的時代進入事故的時代，從風口的時代進入爆雷的時代，從高槓杆的時代進入去槓桿的時代，從資產負債表擴張的時代進入資產負債表收縮的時代。P2P的雷，比特幣的雷，質押的雷，業績的雷，你方爆罷我登場，無休無止！
來看看最近，因為商譽減值導致公司業績大滑坡的雷。
截至1月31日，已公佈2018年業績預告的近3000家上市公司中，預虧的有404家，有些公司的鉅虧額甚至超過了公司總市值。究其因，主要是商譽減值、壞賬計提和資產減值等。商譽減值是最大的“黑天鵝”。
何謂商譽？簡單說，它是在收購中體現的一種價值，大致等於收購價減去賬面淨資產（或可辨認淨資產公允價值）的差額。按證監會要求，形成商譽後每年要進行減值測試，並在財報中對關鍵資訊進行披露。
有商譽，本身是好事，茅臺和可口可樂主要的價值就是商譽，它能在未來為企業經營帶來超額利潤，獲利能力超出社會平均投資回報率。問題是，通過收購形成商譽之後，到底能不能產生超額利潤和更高的投資回報率？
中國市場的情況是，基本上不能。
2015年牛市前後的企業併購潮，給中國上市公司尤其是中小創公司帶來了鉅額商譽，各種資產紛紛注入，A股總體商譽從2013年底的2034億元增長到2018年第三季度的1.45萬億元。等三年左右的業績對賭期限到來時，大部分公司的業績都不達標，需要進行商譽減值。減值直接影響公司利潤，所以出現業績“大洗澡”。
商譽減值並不影響公司的經營現狀，因為它是公司已付出的成本；但如此普遍的大減值，說明當初併購時，並不是真的為了建立可持續發展能力，也沒有形成什麼協同效應。
那為什麼還要併購，背上這麼重的商譽？答案要回到第一節，就是“充分利用泡沫”。只要買進資產的估值低於泡沫，把它裝進上市公司，大股東就賺了。
商譽是goodwill，是一種善意，代表了善良的願望，但在中國市場，商譽被弄成了crazywill，成了妄念，代表著市夢率的瘋狂想象。
末日狂奔
2015年5月26日、27日、28日，我在《第一財經日報》頭版連續發表了三篇評論，分別是《股市還能牛多久（之一）》、《牛市還能牛多久（之二）》、《牛市還能牛多久（之三）》，通過與當年日本、中國臺灣、美國納斯達克市場泡沫的比較，提示A股現在的泡沫化已經相當嚴重。
6月3日，我發表了第四篇評論《給牛市降點溫利大於弊》。這篇評論引述了那位PE機構合夥人的公開演講。評論結尾是，“現在開始給自己降點溫，利大於弊。再集體高燒下去，會離末路越來越近。”
這些文字，體現了我一向堅持的“負責為文”、“自己不信的，千萬不要寫給讀者”等理念，但今天我想告訴朋友們的是——那時我自己恰恰是股票的買入者。
這就是人性的分裂處，明明知道，也告訴大家這就是一場泡沫，但自己還要參與其中。原因很簡單，在音樂停下來之前，總覺得舞蹈還會繼續。
當然，對我來說，如此瘋狂的舉動還有一個觸發因素。就是2015年三四月間，我妻子在2003年左右對一家公司的投資變現了，手裡有了一些錢。那時我已準備辭職，就想著趕快抓住時機掙上一票養老錢。明知在這樣的高位入市，收益率空間不大，但想著多投些資金，總收益應該不小。我就這樣進去了。後果自然很嚴重。有的股票價格現在不過是最高點時的一折二折。
股票很快進入暴跌期，我的心情糟糕透頂。2015年7月的一天，已經提出辭職的我到杭州出差，回上海要到杭州東站坐高鐵，那天暴雨如潑，堵車厲害，我錯過了列車，憑記者證直接進了站臺，看哪班早就趕哪班，再補票。看到一班“南昌-上海虹橋”的列車馬上發車，就衝了上去。等我坐定喘了口氣，車已開出，這才發現，車是開往南昌的。
這就是那個瘋狂時代，一個參與過瘋狂的人的狀態。我能在文章中告誡讀者“你不顧一切去追漲的衝動該歇歇了”，但自己卻衝進了末日狂奔。
在那個艱難的夏天之後，2015年10月16日，秦朔朋友圈上線。通過這個小小的園地，我重新和社會連線，專心地做很少的事，在這個過程中修復自己，矯正自己。我沒有再看過買的股票，沒有參與過二級市場。我買過一些專業機構的投資基金，專業的事讓專業的人去做吧。
上個星期，一家房地產公司的董事長約我交流。他說，現在看，王石說過的房地產商的四條教訓都是對的。一是不要輕易上高層專案，否則不是紀念碑、里程碑，而是墓碑；二是不要追求暴利；三是手中有錢加頭腦發熱，往往是災難性的；四是開發商不應過分考慮政策、政府問題，更應該關心自身專業能力的問題。
“手中有錢加頭腦發熱，往往是災難性的。”我就是一個教訓。唯一的慶幸只是，那時沒有借錢加槓桿。
王石寫《道路與夢想》，我是最早的建議者。王石這四訓，書裡都有。但沒有真實的經歷，其實讀了也是白讀。
A環和B環
過去的三年，過去的三四十年，從高歌猛進到穩中求進，從經濟和人生這個角度，究竟對我們有些什麼啟發呢？我一直在想這個問題。
我覺得，無論是一個時代的發展，還是一個個人的發展，總有兩種力量和兩種思維在起作用，姑且稱之為A環和B環。或者說，每個時代、每個人都是A環和B環的混合體，只是在不同時點上的權重不同而已。
A環，是機會的導向，好像一出門就能遇到風口，一遊泳就是在海里，浮力特別大，沉不下去。A環總是把命運交給外界的運數。
B環，是能力的導向，靠本領吃飯，不信天上掉餡餅，只信天道酬勤，天助自助者。
A環，以“可交易資產的升值”為核心，總想著自己就是“富爸爸”，可以通過投資，天天睡覺時也有資產為你掙錢。
B環，是以“人力資本的升值”為核心，在乎的是自己的真實能力，是不是與日俱增。
A環，是擊鼓傳花，往往通過“損人”而利己。特別是股票市場，是匿名的，人人都不知道買賣對手是誰，只要我賺了，哪管賣給誰。
B環，是要提供真實的產品和服務，知道客戶是誰，想達己，先要利人。
A環，習慣於自我誇耀、包裝自己和向他人誇大其詞，以拉高自己的估值。
B環，習慣於自我檢討和向他人學習，以充實自己的價值。
A環，商業的本質是估值切換，最重要的是預期。
B環，商業的本質是價值交換，最重要的是信用。
A環，是金融化的、投資性的套利邏輯。
B環，是生產性的、實體性的創造邏輯。
A環，能造就巨大的財富，但更多是投機，是賭徒，是韭菜，是灰犀牛，是黑天鵝。少數人獲利，多數人失利。
B環，能帶來真實的創新，B環也有失敗者，不如意者，但大多數是專業主義者，是手藝者，是烏龜，是老黃牛，是社會健康平穩運轉的中間力量。
A環，認為錢越多的人，越是社會贏家，所以勇於用高槓杆追逐高收益。
B環，把財富理解為能夠幫助自己實現全面發展的支付手段，夠了就好。在理財上，認為平衡的配置更重要。
A環，希望用最小的投入博取最大的產出。
B環，希望用聚焦的、長期的努力，解決一些自己存有疑惑、社會也有需求的痛點問題。
……
為什麼我們的時代，GDP持續高增長，但經濟沒有高質量，只能靠負債驅動維持增長？
為什麼我們的公司，相當部分都是靠公允價值調整、資產價格升值、各種補貼等形成利潤，而缺少技術創新、核心能力和充沛的經營性現金流，也沒有能力在國際市場一顯身手？
為什麼我們的居民，在投資理財上總是重複犯錯，一次次撞牆？
為什麼我們已經不算少的科研投入，沒有產生多少真有價值的科研成果？
因為我們的市場制度、結構、監管和評價體系，以及整個社會的文化，都更偏向於A環！急功近利，短期行為，一切向錢看！
我們總希望藉助更大的外部的浮力，解決本該由自己的能力解決的問題！我們總相信，只要大家都沿著樂觀預期向前，美麗新世界就會在自我迴圈中，自我加強，自動實現。
海有更大的浮力，也有更大的風浪。一切都是對稱的。最近我在看中信出版的《非對稱風險》，作者塔勒布之前寫過《黑天鵝》和《反脆弱》等暢銷書。他對風險有一種根植於內心深處的切膚之痛，他說：“對於我的大多數美國同學來說，風險就是一種對自己不利的概率分佈。而我從小在戰火紛飛的黎巴嫩長大，風險對於我來說意味著在每天吃晚飯的時候，我不知道白天和我一起踢球的小夥伴還能活下來幾個人。”他提醒人們，只有身臨其境、設身處地親自承擔風險，才能做出正確的決定。
明天更好
前一段，有一個段子在網上流行，“2019可能會是過去十年裡最差的一年，但卻是未來十年裡最好的一年”。
完全經不起推敲。它的含義是什麼？是從現在起到2029年，連十年前的2009年都不如。
但是，如果說，沒有基本面支撐的、泡沫的A環時代將大幕落去，從這個角度看，這個段子又有一定道理。如果我們還是A環邏輯和思維，那麼未來，大概率會越來越差。
而站在B環的、可靠的、自洽的、閉環的邏輯上，一個專業主義市場經濟的時代剛剛開啟，明天一定會更好。
所以我在最近的一個演講中，對未來做了這樣的展望：做任何事情就像帶孩子不能拔苗助長，外延擴張型、資產依賴型的負債驅動模式不可能持續，生產性創新、價值創造才是根本。因此，中國經濟會發生正規化的根本變化——
從快在好前，到好在快前；
從虛在實前，到實在虛前；
從向上追風口，到向下鑽油井；
從賺容易的錢，概念的錢，快的錢，到賺穩的錢，長的錢。
有人說，大時代已經結束了，可以洗洗睡了。
也有人說，新時代開始了，新常態是一種更長久的狀態。
我曾在A環中希望過，高興過，憂心忡忡過，痛苦過，掙扎過，我想和朋友們分享的是，即使A環沒有了，我們的時代和我們自己的人生，還有B環，我們依然可以健康而努力地活著，並在自己選擇的奮鬥過程中，體驗實實在在的充實和快樂。
經濟是有周期的，即使用了反週期的措施；
但經濟增速的下行並不可怕，只要那些符合價值規律的因素不被摧毀，而在繼續生長；
在靜寂中積累的新力量將帶來新的春天；
平常心，堅韌，帶著微笑，讓我們共迎2019的農曆新年！
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