華爾街老司機寫給雷軍、王興和黃崢們的一封信
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文/天灝資本創始人 侯曉天
來源：阿爾法工場（ID:alpworks）
再過兩週，我們便將迎來一年之中最盛大的節日：春節。辭舊迎新之際，覆盤海外上市的中國網際網路公司的2018，值得總結的固然很多；但要說其中哪個問題最重要，在我看來，卻是一個極有可能被大家所忽視的問題：投資者關係。
之所以在新年的當下，著重談及這個問題，主要背景在於剛剛過去的2018年，目及所至的網際網路海外上市公司們，正面臨著一輪多年未遇的結構性變化挑戰：
以2018年6月為分野，這些網際網路公司在經歷了生命週期高點之後，在下半年或多或少都開始顯現出了發展動力不足、前進方向不清等疲態——這樣的趨勢，反映在股價上尤其明顯。
產業大勢好，股票漲，上市公司意氣風發，投資者自然愛屋及烏。而產業大勢逆轉，後續的邏輯自然隨之逆轉。
遺憾的是，以我的觀察，在打“逆風球”這個問題上，絕大多數中概股管理者，在處理投資者關係上都顯得不得要領。
《孟子·離婁下》有云：愛人者，人恆愛之；敬人者，人恆敬之。可以預見，新形勢下，無論是阿里、京東、網易這些老牌中概股，還是18年新晉登陸資本市場的小米、美團、拼多多，一旦不能在“愛、敬投資者”問題上做到及時有效的應變，將勢必在新一年中為它們帶來難以估量的負面影響。
01 華爾街不需要“Surprise”
從2018年上半年各項財務指標看來，海外上市的中國網際網路公司們似乎仍在延續過去一兩年的高速成長。但任何一個生命的成長都有周期。對於所有中國網際網路公司來講，最大的問題是產業結構的鉅變。
隨著網際網路人口（流量）紅利在年中的觸頂，這些公司在經歷了生命週期高點之後，2018下半年起，普遍進入了下行通道。
過去10餘年間網際網路（移動網際網路）的黃金歲月，主要靠的是三個增長，即：上網人數的增加、上網時間的增加、網上資訊量的增加。這三大要素構成了所謂的網際網路人口紅利。
而截至2018年上半年，中國移動網際網路使用者達到11億，增量使用者只有2000萬，同時人均單日App使用時長則已接近5小時。
網際網路人口紅利觸頂的另一個標誌，是2018年下半年，以小米、拼多多、美團等移動網際網路巨頭的接連上市。
小米的創始人、董事長兼CEO雷軍
紅利的消失，對於大部分網際網路公司而言，首當其衝需要直面的便是業務模式甚至商業模式的調整，這比每個季度的業績指導更重要。
然而公司與人一樣，都是慣性動物，業務模式的轉變，往往並沒有在此前的公司發展戰略中予以充分考慮。所以在18年下半年，我們便看到了多數的網際網路公司的成長性，出現了被動調整。
在這個過程中，有些公司逐漸認識到它們所面臨的問題，不是股票市場的問題，更多的是自己的問題，它們也隨即將成長的預期調低。但現在看來，對大部分網際網路公司而言，下一個成長方向與動力很難找到。
當然，不同的公司，所處的境遇並不完全一樣，還有更為具體的個性問題。拿阿里、京東和拼多多這三家電商企業進行比較分析：
對於阿里來講，雖然傳統電商業務的成長比以前要慢，但是它已新型業務儲備可以用來對衝：比如說線下的餓了麼，盒馬以及雲服務等。這些都是阿里未來新的成長動力。
再說京東。京東當前所處的週期，更加和手機、家電銷售週期掛鉤。因為這兩個行業都處於一個成長放緩，甚至減速的過程。所以對京東的影響，我們說除了網際網路整體人口紅利因素之外，還面臨著更為具體的業務板塊週期性的疊加影響。
而對於拼多多，雖然一樣面臨網際網路人口紅利的影響，但是對於使用電商的人群畫像來講，還有很多三四五線城市的使用者資源處於待開發狀態。故而對於拼多多來講，它可能還處在一個上升期。
另外，對於一些傳統行業的中概股——例如新東方、學而思，它們以前不是典型的網際網路公司，那麼對它們來講，網際網路反而成了新的成長點：它們原來是做線下教育，現在要做線上教育，雖然說網際網路人口整體已經飽和，但對它們來講還只是剛剛開始。
所以，不同公司有著不同的商業週期，也須做到具體公司具體對待。
但無論如何，這種人口要素的變化，對中國網際網路公司整體而言已註定成為了一種結構性變化。
但令人憂心的是，以筆者的觀察，很多網際網路公司自身雖正處在這種結構性變化漩渦之中，投資人卻沒有從他們的公開溝通中體會到他們對此有清醒的認知，更不用說有相應的對策。
這種結構性的變化所帶來的成長降速，雖然與中國巨集觀經濟一致，但實際上與中國巨集觀經濟沒有任何關係不多，更多的是網際網路行業自身的結構性變化。
於是問題也就來了： 在這種結構性的變化中，每個企業如何應對？繼續成長或者不被市場拋棄的策略是什麼？
如果在通過投資者關係視窗對外傳遞資訊時，還是在既定的業務上給投資者一些指引，這樣的指引往往出問題。
結構性的變化經常會比人們想的來的快。對很多公司來講，結構性變化所帶來的業績影響就是華爾街最大的“Surprise”。投資人投的是未來的資產，一旦未來的問題溝通不清楚，對市場來講就是不確定性。
作為海外投資者，我們都知道一句口頭禪：華爾街不需要“Surprise”。因為一旦缺少前期持續的有效鋪墊式溝通，風險勢能一旦集中釋放，這樣的“Surprise”勢必將對公司股價形成劇烈衝擊。
因此在我看來，如何敘述這一結構性變化對其業務的影響，將是2019年中概股們處理投資者關係時最為核心、也是最為棘手的一個問題。
除了這個大的問題要充分準備，溝通；在平日的溝通中也有些比較忌諱的做法。這裡舉個反面例子：有些公司經常會把預期打得比較滿，然而等這個季度結束了，忽然發現自己做不到，然後又給分析師打電話，讓分析師幫他們把預期往下調。
對於這樣有失公信力的事情，與其說發生的越少越好，不如說一開始就該保守一點——因為一次失信就會在投資者腦子裡生成既有印象，此後如再有失信的時候，投資者基本上就不會再給它機會了。
02 上市之後，真正重要的是靜下心來
我之所以對中概股的投資者關係能力感到擔心，是因為在華爾街這麼多年，中概股們沒有幾家可以在這方面做的讓投資人認可。
以我的觀察，以往中概股在與投資者溝通環節裡，大致存在四種不同型別問題：有些公司，說得太多，過於兜售自己；有些公司，什麼都不說，不溝通或者不善於溝通；有些公司倒是給出了業務指導，但做不到；而還有些公司明知要出問題，卻不提前溝通。
實際上，在我們談上市公司如何與投資者溝通的時候，我們需要談的是溝通什麼，這是一個更為核心的問題。
但對於這個問題，實際上大部分上市公司是不知道的。具體而言，它們沒有正確的資訊用以溝通。
實際上，真正的溝通是一個公司戰略問題：除了近期業務之外，長期的競爭力在哪裡，怎樣擴大市場份額，怎樣提高利潤率。這些，才是華爾街要聽的內容。這些問題都是隨著時間、運營的變化而變化的。一定把這些核心問題搞明白，才會有正確的資訊去溝通。
在這裡我給各家公司CEO提個醒：如果你是一家新上市公司，這些內容是上市前就應該已經準備妥當的；如果你是家老牌上市公司，那它們應該是你每年進行年度計劃時一項必須的常態化工作。
不僅是中概股，甚至是大部分的中國上市公司，之所以在與投資者的溝通中難以做到上述幾點，究其本質在於它們上市的目的性較強，為了上市而上市，而不是為了上市融資更好地去發展業務。
這完全是兩個不同的事情：為了上市而上市，是說不上市不行了，可能活不下去了；另一種是需要進一步擴大發展，所以需要去融資而上市。兩者都需要對業務邏輯有深層次考量。
在過去的5到10年當中，中國產經業界整體的氣氛是日新月異，變化速度非常快。“速度快”只是事物的一個側面，另一個側面對應的則是“浮燥”。實際上，很多上市公司是資本“催熟”的結果。這種“催熟”是一種速成，沒有一個積澱——我們說這個積澱是思想上、思想財富上的積澱，是對業務深刻認知的積澱。
投資者對於上市的公司還有非上市公司的訴求是不一樣的。非上市公司是不曝光的，企業今天做的好，明天做的不好，嘗試錯誤都是允許的；但是一旦上市之後，大家對企業的希望就不同了。
大家會預設上市企業知道自己是誰，你知道自己的競爭優勢和弱勢在哪，也知道怎麼樣去擴大市場份額，怎麼樣擴大收入和收益？這是大家對上市公司的一個最基本的假設。
但是如果公司上市之後做不到這一點，那實際上他作為一家上市公司是不合格的。而對於不合格的上市公司來說，華爾街便不可能給公司希望的估值，甚至會去做空這類公司。
所以我們說，公司上市之後，真正重要的是靜下心來，在開荒拓野這件事初步完成時，去精耕細作。而這個精耕細作是需要思想的。所以我一個建議，就是上市公司應該有自己的策略部門。
這個策略部門不是負責“買那個企業”、“賣哪個業務”，而是要研究市場、研究自己，找出自己要發展的那個方向，取長補短，去練內功，明白自己到底應該做什麼。
現在大部分的上市公司，實際上並未設有這一部門。這個部門應當是公司管理者的一個智囊，地位與作用極其重要，在我看來，當前大部分網際網路公司都亟需在管理體制上對此有所突破。
03 給雷軍、王興和黃崢們的建議
對於雷軍、王興和黃崢這些明星上市公司的創始人，我認為他們作為企業家，不應當過於關注股票價格的起伏跌宕。因為對於他們來講，做企業是一項事業，他們更應關心的是不斷擴大資產的內涵價值。
真正的投資人看中的就是這種內生的、長期的資產價值。這個價值不是一上市就有的，而是上市之後，用融來的資本一步一步實現的。
如果說某個時刻市場給企業的價格是高的，高於投資人可能看到的未來的資產的價值，那這樣的價格一定會掉下來的。
即便是小米、美團這樣的移動網際網路巨頭，在上市時候價格也會有水分。他們要做的是通過後續具體資產端的建設將水分擠出去。
所以，對於這些企業家來講，始終要有一個非常平靜的心態。歸根到底，企業家做的是企業，而不是股票，所以他們的責任是將企業的資產價值做上去。
那麼，如何正確處理企業資產與估值的關係，並以此為基準有效處理投資者關係呢？接下來，我們逐一講一講。
先說小米。
以投資者的普遍視角來看，小米在上市之時是一家以手機硬體為核心資產的公司。儘管上市伊始，小米便始終對外傳遞其企業價值觀，並展示其物聯網企業的業務面。但到今天來看，物聯網為小米帶來的收入，也只是整體收入的較小部分。
所以，這便在客觀上起到了適得其反的效果：誠然，任何一家有野心的公司，都會希望自己被市場理解，希望有一個比較高的估值；但其特別強調描繪的內容，在沒有實現跡象之前可能會產生強烈反差，進而會給投資者予“說的與做的不一樣”的印象。
所以對於雷軍來說，如果說要使投資者認識到小米真正是一家值得長線投資的公司，首先就要意識到自己的公司將會有一個非常長期的成長過程，那麼便在上市伊始對實現物聯網有一個充分的構想。
實際上，一家公司初上市的時候，是不應該在估值上滿打滿算的，而是應該在上市之後，通過幾個季度好的業績表現，然後可以再去做一些增發，進行高一點的估值溢價。用實際業績來實現這種投資者關係的維繫與溝通。這樣，大家的信任一直存在，以前的投資人也會一直跟著。
這也就是說，業績本身是一個硬通貨，如果真正要和華爾街溝通的話，說什麼都不重要，關鍵是做了什麼以及做到了什麼。
我們再說美團。
美團的創始人王興
實際上以我的觀察，美團比所有人都更清楚，在燒錢的這條路上，它還會走得很久。那麼這一背景下，王興實際上應當考慮的是兩點：
第一，如何在市場競爭當中保持自己的領先優勢。最首當其衝的問題顯然是如何面對餓了麼的挑戰——餓了麼併入阿里之後，它的競爭力度呈倍數級增長，給美團帶來的壓力更加空前，那麼如何保持自身的競爭力便是投資者最為關注的問題。
第二，外賣市場變化無常，巨集觀經濟從18年年初就開始下行，未來還會持續較長時間，這是市場的共識。美團在上市的時候，沒有充分考慮這種共識，而是給市場傳遞了一個非常蒸蒸日上的資訊。所以在第一個季報之後，就又在下調業績指導。那麼，現在，公司應對市場變化的策略就顯得尤其重要。
初上市的時候，投資人基於樂觀的資訊給了美團比較高階的估值；季報之後，顯然估值過高，股價下滑。在這種時候，面對估值下滑，需要一種順勢而為的智慧——要坦承地與投資者溝通：只要公司還在，公司的業務還在擴大、還在變好，股票的價格就一定還可以漲回來。
最後說拼多多。
拼多多至今都沒有一個專業的、有經驗的CFO和投資者關係團隊——“專業”和“有經驗”這兩個詞代表的意義尤其重要：不是所有的CFO都有能力與投資者溝通，也不是所有會說英文的人都可以做投資者關係。
實際上我們講一個最基本的道理——華爾街有買方也有賣方。但是實際意義上的最大的賣方，並不是這些賣方研究員，他們只是股票交易中介而已。
那真正的賣方是誰呢？是上市公司自己。買方是誰？是基金。這些分析師只是在中間，通過路演、研究報告等多種形式將公司和買方基金進行撮合而已。
所以作為真正的賣方，也就是上市公司自身來講，必須要去溝通才能把股票賣好。這是一個特別簡單的道理。所以如果推銷自己的時候不專業，企業就很難為自己爭取到最大的理解，很難擴大買家的基數。
在我看來，我對黃崢當前最大建議，便是儘快建立一支專業、有經驗的投資者關係團隊，把他的一些創新的策略，真正的優勢正確傳達出去，以被更多的買方認知。
歸根到底，股票市場向上也好向下也罷，中間有一條穩定的主幹線，那就是公司本身的生產力。如果企業家把自己公司的生產力提高，把製造利潤的能力提高，把市場份額提高，股價就一定會漲上去。
以我的一孔之見， 作為企業家來講，應當少看股票價格，多看自己的經營，多看自己的競爭力，多尋找一下新的成長動力，這是他們最應該做的事情。
一個企業家去和投資者溝通最有效的方式：用實際行動去踐行他的諾言。只有如此，大家才會放心地給他一個比較可行的估值，並在驚濤駭浪中不離不棄，陪伴其靜候花開。
