山雨欲來風滿樓
一、全球5G最新形勢
目前全球有78 個國家的182 家運營商已經啟動5G 建設或正在進行5G 網路測試，有些國家甚至已經實現了5G 在部分地區的試商用。
跑在前面的主要是北歐和中東的石油國家。
北歐芬蘭是全球第一個發出5G牌照的國家，10月9日，芬蘭進行了5G頻譜的拍賣。
三家運營商， Telia Finland、Elisa、DNA， 分別以3026萬歐元、2635萬歐元、2100萬歐元的價格獲得相應頻段為期15年的5G牌照。
我們都知道，芬蘭是 諾基亞 的老家，一向是世界資訊科技應用的先鋒國家，跑在前面並不意外。
芬蘭之後，愛沙尼亞、科威特、卡達、沙特、阿聯酋等地區小國紛紛效仿，在最近一個月內發放了5G牌照。
5G時代的帷幕，就此徐徐拉開。
有意思的是，我們知道目前全球都還沒有成熟的5G手機上市，因此在這些地區想要享用5G網路服務，運營商們都會推薦大家購買一個 華為 CPE裝置進行訊號的中轉。
這款裝置能夠將5G訊號轉換為WIFI訊號，以讓普通手機能夠接收到5G訊號，這也是全球第一款能夠支援5G訊號的終端裝置。
當然，之所以這些第一批發放5G牌照的北歐和中東小國，都推薦大家用華為的CPE，是因為他們的主通訊裝置就是跟華為採購的。
華為在5G技術的領先實力，再一次得到了印證。
接著是韓國。
韓國SK 電訊在10 月成功使用 三星 的3.5 GHz 頻段商用5G 裝置在5G 試驗床中打通了首次呼叫，此次呼叫是全球第一個通過符合3GPP R15 標準的商用5G 裝置打通的呼叫。
下一步，韓國將推動在2018 年12 月通過5G 移動路由器終端實現全球首個5G 商業化服務。
這些里程碑式的進步，表明三星在5G通訊裝置技術上也已經趕上來了。
我們知道，過去的十幾年，全球通訊裝置行業經過了激烈殘酷的較量——
1990年代，屬於美歐爭霸時代， 愛立信 和 諾基亞 兩大北歐巨頭崛起，2006年諾基亞吃掉了 西門子通訊 ，加拿大的北電網路則在2009年被愛立信收購。
2000年代，由於 華為、中興 的崛起，導致美國電信巨頭進一步衰落， 摩托羅拉 無線部門在2010年被諾基亞收購， 朗訊 先是在2006年被阿爾卡特併購，然後進一步在2016年被愛立信吃掉。
別看愛立信和諾基亞在2010年代還到處收購，很威風的樣子，其實到2017年的時候，按照IHS Markit的統計，華為已經以28%的市場份額跑到第一名的位置，接下來是愛立信的27%，諾基亞的23%，中興的13%。
愛立信和諾基亞的收購，更多是防禦性質的抱團取暖。
而在這個淘汰浪潮中，歐洲擊敗了美國，中國又擊敗了歐洲，基本上輪不到韓國人插話的份。
在業界的話語權爭奪中，近年來只有“四大通訊裝置商”的名號。
2017年，三星通訊裝置的市場份額只有3%，主要靠韓國市場的支援佔有一席立足之地。
但進入到2018年，三星忽然發力，到二季度的時候份額一下子飆升到了10%左右。
主要的原因，就是中興被制裁，業務份額大跌，三星趁機吃掉了北美、日本的很多市場蛋糕。
這讓三星變得信心滿滿，最近甚至放言，到2020年要拿下全球通訊裝置市場20%的份額，同時，80%的利潤要來自非韓國本土的海外市場。
說說全球5大裝置商的勢力範圍。
大致上來說，目前的全球通訊裝置市場已基本被劃分為兩大陣營，一個是美澳日韓，另一個是歐亞非拉。
美澳日韓，築起了馬奇諾防線，華為和中興進不去，於是成為了愛立信、諾基亞、三星的後花園，訂單基本被他們瓜分。
歐亞非拉，對華為和中興基本持開放態度，由於兩家中國公司在價效比上的突出優勢，因此在訂單份額方面暫時處於領先位置。
比如最近第一批發放了5G牌照的北歐和中東地區，裝置訂單就基本被華為吃掉了。
截止到2018年11月，華為已經有超過10000 個5G 基站發向了中東和歐洲，標誌著華為在5G盛宴中已經第一個開吃。
按已獲得的5G商用合同統計，華為表示目前到手有22個，包括中東5個、歐洲14個、亞太3個；
最接近的競爭對手愛立信，目前到手有9個，包括北美4個、歐洲2個、亞太3個。
顯然，華為仍處於領先位置。
而中興，則緊抱著中國運營商大腿，預計在中國這個全球最大的5G裝置市場商業化之後獲得最大的蛋糕份額。
最新的資訊顯示，我國5G牌照很有可能在2019年5月-9月之間發牌，尤其是5.17電信日前後，將是個關鍵時間節點。
而相關的5G手機，預計將在2019年6月後陸續上市。
最先上市的，預計將是華為的自主晶片手機，目前華為麒麟990晶片採用 臺積電 最先進的7奈米技術，按計劃明年第一季度流片，秋季應用在旗艦機上，到時將是世界最頂級的5G手機。
接著將是一批採用高通晶片的手機，比如 小米、oppo、vivo ，他們將在 高通 5G晶片出來後，陸續進行適配發布。高通5G晶片將在明年第二季度釋出。
最後是蘋果，蘋果由於和高通鬧掰了，自己又沒有基帶技術，只能採用 英特爾 提供的基帶晶片，因此5G程序得慢半拍。
最後，考慮到使用了更多的PA、濾波器、天線以及新增5G基帶，5G手機售價預計增加1200元~1500元，僅會適用於4500元以上的中高階手機，預計2019Q3在總使用者中佔比達8%左右。
二、山雨欲來風滿樓
上週，美國搶在了中國之前，正式發放5G牌照。
11 月15 日，美國聯邦通訊委員會（FCC）召開美國首次5G 頻譜拍賣會，對28GHz 頻段的27.5-28.35GHz 頻段（共計850MHz）進行了拍賣。
這只是第一輪拍賣，年底之前FCC還會完成24GHz 頻段的拍賣，並在明年完成37GHz、39GHz、47GHz 頻段的拍賣。
和中國不同，歐美國家都是採用市場化的拍賣方式來發放電信牌照。
因為不同的頻譜，對於5G通訊的質量、建網成本、技術應用，有著不同的需求，因此優質頻譜價高者得，是一種很合理的選擇。
這次美國拍賣的28GHz頻段，因為波長較短，覆蓋面積較小，訊號易損耗，所以在這個頻段建設5G 其實不是個好選擇。
不過，最好的頻段3.5GHz，由於早在2015年就授權給美國國防部雷達系統優先使用，剩下的頻段其實都要差一些。
不管怎麼說，美國的5G商業化建設終於轟轟烈烈的拉開了帷幕。
今年以來，特朗普一直強調，America First（美國優先！），Make America Great Again（讓美國再次偉大！），其中最重要的政策就是： 5G FAST！
今年8月，特朗普召集美國前四大行動通訊網路運營商AT&T、Verizon、T-Mobile、Sprint的高管，以及FCC主席Ajit Pai、美國國家經濟委員會主任Larry Kudlow等，開了一次振奮人心的大會。
特朗普認為，5G能夠創造300萬個新的工作崗位，刺激2750億美元的投資，產生5000億美元的經濟收入增長，因此要排除萬難，不惜一切代價加快部署5G網路。
當時的會上，FCC主席表示：目前在5G技術上，中國排第一，韓國排第二，美國已經落後了。
特朗普聽後，大為肝火，暗示說：你們趕緊發牌照，卡中國脖子的事，我來幹！5G FAST！America First！
上週，伴隨著美國5G的發牌，槍聲再次響起。
美國聯邦公報（Federal Register）網站公佈，由美國商務部工業與安全域性提交的一份針對關鍵技術和相關產品的出口管制框架方案，將面向公眾進行為期一個月的意見徵詢。
其中列出了14個考慮進行管制的領域，包括人工智慧（AI）、晶片、量子計算、機器人、面部和聲紋技術、機器人、腦機介面等被認為涉及國家安全和高技術的前沿科技。
這是自4月中興通訊被制裁、10月 福建晉華 被禁售後，美國對華科技產業發起的第三波動作。
受到這個訊息影響，11月20日A股科技股全線大跌，包括晶片、軟體、5G、人工智慧等板塊個股集體重挫。
比如晶片板塊：
5G板塊個股同樣大跌：
其它科技股同樣錄得大跌，比如 海康威視 跌8.68%、 大華股份 跌9.23%。
儘管晶片出口管制的法案並沒有確定，11月19日提交徵詢意見稿，12月19日意見徵詢才能結束。
但山雨欲來，已經風滿樓。
中國的科技產業投資就是這樣，一方面是光明的長期前景，崛起之勢能幾乎無可阻擋；一方面又是烏雲密佈的激烈較量，在短線上必然充滿波折。
這就像是一場中美之間的太平洋戰爭，中國的長征部隊必須冒著隆隆炮火，匍匐前進，在插上勝利旗幟之前，傷亡無可避免。
另一方面，在中國通訊裝置商佔據優勢的歐洲大陸，也出現了令人不安的苗頭。
據路透社訊息，一些德國高階官員正在準備在2019年初德國政府拍賣5G頻譜牌照之前，說服政府排除華為等中國企業參與德國5G建設。
如果德國政府做出此舉措， 德國將成為繼澳大利亞和美國之後另一個禁止華為參與其5G建設的西方國家 ，並且可能產生多米諾骨牌效應，影響到整個歐洲。
德國會有這樣的反應，主要因為德國是美國在北約的重要盟友，自然會考慮美國的意見。
據一位參與內部討論的德國高階官員表示：“我們正在嚴重關切此事。如果由我來決定，我們會做澳大利亞人正在做的事情。“
目前來看，德國的反應並不是個別現象，包括德國、英國、紐西蘭在內的一系列西方國家，都正在與美國密切接觸，討論禁令的可能性。
而中國政府能做的，唯有不惜一切支援本土技術的創新，當技術足夠領先，產業鏈足夠完善，才能在這張西方國家的包圍網中，享有足夠的話語權和談判能力。
尤其是產業鏈的補弱，自主可控，是這場突圍賽中的關鍵所在，意味著有可能在政府補貼、政策鼓勵方面得到最多的支援。
讓我們再次回顧下 《中國製造 2025》 的目標——
“到 2020 年，40%的核心基礎零部件、關鍵基礎材料實現自主保障”；
“到 2025 年，70%的核心基礎零部件、關鍵基礎材料實現自主保障”。
三、5G最弱的環節
放眼5G產業鏈，目前中國公司最弱的是哪個環節呢？
是射頻領域。
射頻是5G最受益的4個環節之一，但這個環節偏偏又屬於西方巨頭壟斷的領域。
在電子學理論中，當電磁波頻率低於100khz時，電磁波會被地表吸收，不能形成有效的傳輸，但電磁波頻率高於100kHz時，電磁波可以在空氣中傳播，並經大氣層外緣的電離層反射，形成遠距離傳輸能力。
這種具有遠距離傳輸能力的高頻電磁波，稱為射頻。
射頻技術是通訊行業最重要的支撐技術之一，根據 QYR Electronics Research Center 的統計，從 2010 年至 2016 年全球射頻前端市場規模以每年約 12%的速度增長。
2016 年達 114.88 億美元，未來將以 12%以上的增長率持續高速增長，2020 年接近 190 億美元。
行業前景好，又是國產最弱、自主可控的關鍵環節，那麼是不是就存在好的投資機會呢？
未必。
具體問題還需具體分析。
我們細看這個領域，最重要的兩大產品是功率放大器和濾波器。
目前，功率放大器市場基本被 Skyworks、Qorvo、Broadcom（博通） 三家企業佔據，合計份額達93%；
在濾波器領域，日企 Murata、TDK 和 Taiyo Yuden 佔據SAW雙工器85%以上份額；BAW雙工器則基本被Broadcom（博通）壟斷，佔據87%的份額。
這是由行業發展歷史和技術特性所決定的。
射頻器件屬於模擬晶片的一個分支，由於需要適配多通訊制式、多頻段，經驗的積累非常重要，這個道理和傳統機械行業的漸進式經驗迭代比較相似。
因此就給新進入者帶來了很高的門檻，需要花費較長的時間去摸索。
而目前的國外巨頭，基本上都是在1960-70年代進入這個行業的，技術積累已經超過了半個世紀，這正是本土公司所難以跨越的障礙。
今天我們講一個失敗者的故事，因為在A股的射頻領域，至今還沒有足夠成功的公司。
大富科技（300134） ，曾經是華為最大的基站射頻器件供應商，並被華為授予“金牌核心供應商”稱號。
大富最輝煌的日子是2014年，那是4G網路建設的黃金時代，隨著產能的擴張、下游大客戶訂單的飽滿，大富創造了24.5億元營收，5.36億元淨利潤的紀錄。
那是一段流淌著奶和蜜的美好時光。
然後，好日子到這裡戛然而止，利潤跳水，直至2017年出現5.12億元的鉅虧，2018年大股東所持股份甚至被司法凍結。
公司陷入了風雨飄搖之中，嗚呼~~
到底發生了什麼？
第一，缺乏核心技術，對大客戶議價能力弱。
2010年上市的時候，大富科技95%的收入來自華為和愛立信這兩家全球最大的電信裝置商。
可以說，抱大腿戰略是大富得以快速成長的重要原因，而大客戶集中是一把雙刃劍，這裡面既是機會，也充滿著風險。
但機會會不會轉化為風險，關鍵還是自身的競爭力。
首先看毛利率：
2010-2013年，大富科技射頻器件的毛利率由46.69%降至22.11%，射頻結構件的毛利率由36.98%降至18.92%，兩項業務的毛利率均接近腰斬。
隨後，大富科技將上述業務合二為一，即射頻產品。2014-2017年，大富科技射頻產品的毛利率再次下滑，由28.45%降至12.82%。
毛利率下滑如此嚴重，是由什麼原因引起的呢？
對於科技產品來說，通常就是技術競爭力的衰落。
大富並不是一家技術能力見長的企業，從年報可以知道，過去三年其研發人員配置在600人左右，佔總員工數的10%水平。
這個比例說明，大富更多是一家傳統的勞動密集型企業，靠著低成本的代工製造能力獲得市場份額。
這種能力，護城河是很淺的，市場瞬息萬變，很容易就會被更彪悍的後來者取代。
第二，4G熱度過後，開啟盲目的多元化擴張。
其實大富科技在低端射頻領域的加工製造方面，已經有相當的市場地位，如果他能夠專注於此，不斷提升製造的效率，未必不能成為下一個 “立訊精密 ”、“ 富士康 ”。
作為勞動密集型的代工企業，那些先驅們依然活的很好。
但大富科技卻走上了另一條道路。
2015年，牛市，A股資金氾濫，很多企業都在這種狂熱的氛圍中走上了加槓桿、多元化擴張的道路。
其實加槓桿未必是壞事，關鍵還是企業的戰略選擇。
比如在2014年之前，大富科技曾經有過一次虧損（2012年虧損1.91億元），主要的原因就在於上市融資後，決定擴張產能，併購了深圳弗雷、蘇州飛創等兩家外資射頻器代工廠，一下子消化不過來。
同時又遇上了3G過後，4G未到的過渡期，華為大幅砍單，結果造成庫存積壓、產能閒置。
但這種虧損，畢竟只是短期的。
隨著4G的到來，下游需求暴漲，大富科技收購的產能很快就變成了印鈔機，由此實現了2014年5億多元的利潤。
這就是加槓桿的正面反饋。
但2014年之後，卻不一樣了，大富的收購不再專注。
截至2017年，大富科技收購了十幾家子公司，除了主營業務以外，其他子公司涉及的業務概念包括：物聯網、石墨烯、智慧穿戴、虛擬現實、無人駕駛、柔性OLED、機器人、3D設計創意空間等。
他們絕大部分都處於虧損流血的狀態。
比如2017年，大富科技便對參股公司 華陽微電、大盛石墨 以及 三卓韓一 的長期股權投資合計計提長期股權投資減值準備2.74億元。
這就是加槓桿的負面反饋。
一家公司值不值得投資，歸根到底還是取決於管理層的經營思路，而他曾經的輝煌並不能作為未來的下注籌碼。
具體問題仍需具體分析。
事實上，今天的中國射頻器件行業，懷著雄心參與進來的中國企業並不少。
比如A股的 麥捷科技、東山精密、信維通訊、三安光電、天通股份 等，都已在相關領域佈局。
也有未上市的創業公司，如 卓勝微、瑞巨集、瑞石 等，也取得了非常快速的成長。
讀到這裡，也許你會想，“這家公司我能投嗎”？
這不是一個拍拍腦袋就能輕易做出的決定，因為除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。
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作者：君臨團隊.
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