https://zhuanlan.zhihu.com/p/53023355?utm_source=wechat_session&utm_medium=social&utm_oi=30412462096384&wechatShare=1&from=groupmessage&isappinstalled=0

llanglli讀書寫字的地方

關注專欄寫文章

20 For Twenty: 二十年AQR告訴你，造就成功的，不僅僅是專業

llanglli
因子投資/FoF/CTA

52 人讚了該文章

這是llanglli君在llanglli讀書寫字的地方這一專欄的第9篇文章，也是關於《20 For Twenty: Selected papers from AQR Capital Management On Its 20th Anniversary》一書的一些感想。同時，我一直致力於因子投資相關研究，也維護著一個相關的知乎專欄——因子投資那些事兒，歡迎關注。】

1. 20歲的AQR：運氣還是實力

顧名思義，《20 For Twenty: Selected papers from AQR Capital Management On Its 20th Anniversary》一書是AQR為慶祝其20週年而從其論文庫中精挑細選了20篇文章，構成的論文集。一家基金管理公司，歷經20年而仍維持行業前列，管理規模約2000億美元，這是何等不可思議的成就。

我相信有很多人和我一樣，對AQR巨大成就的來源，非常好奇。正如我們做FoF投資，要想辦法區分基金經理的業績是來自運氣還是能力一樣。因此，這本書最吸引我的，是幾位AQR創始人和核心研發團隊寫作的序言，從他們的親筆回顧中，我們可以一窺到底是什麼成就瞭如今的AQR。

2. AQR：開放、務實、人文情懷

AQR的歷程不用贅述。作為Fama的高徒，Clifford Asness博士畢業後進入了高盛的投資部門，並負責量化投資策略的研發和交易。伴隨著自身能力、經驗和人脈的積累，終於在1998年，聯同David Kabiller、John Liew及Robert Krail，一起創立了AQR。

頗為不巧的是，他們正式創立AQR，是在1998年8月。而眾所周知，那正是俄羅斯危機加速爆發的時候。幸運的是，他們的對衝策略在危機時期表現不錯，這強烈的對比，為他們打下了良好的開端。但接下來就沒那麼幸運了，科技股在“.com”泡沫中一路瘋漲，而他們非常依賴的價值策略，卻做空了不少高估值網路股，從而繼續與市場反向——不過這次是虧損。所幸，他們在2000年初判斷對了科技股泡沫即將破滅，並止住了虧損勢頭，重新步入正軌。否則，AQR大概都撐不到2年，也就不會有如今慶祝其20週年的這本論文集。

言歸正傳，我們來看看AQR的大佬們，是怎麼看待自己一手創立並發展到現在的公司的。
在核心創始人Asness看來，AQR最讓他驕傲的有兩點：首先是研究質量，其次是始終保持對客戶現實需求的高度關注。從研究質量來看，AQR在投資——尤其是另類投資和因子——領域的研究水平，如果說是業界第二，那沒有機構敢說自己是第一了。這一點從發表的期刊等級、數量和引用數量就可以看出。根據SSRN的統計，AQR的working paper常年位居下載榜前15甚至前10位，而前20中，除AQR以外，基本都是頂級大學。此外，Asness, Clifford S., Tobias J. Moskowitz, and Lasse Heje Pedersen (2013)這篇關於價值和動量的經典研究，在發表後的5年，引用超過1400次，為同期頂級期刊JF所有文章的第一。Pretty cool!

是什麼樣的特質，造就瞭如此獨一無二的AQR呢？

另一位聯合創始人David Kabiller給出了自己的答案。他指出，為了實現他們的偉大願景，他們致力於“招募優秀人才，投資於他們，並努力打造一種激發好奇心、鼓勵創新的團隊文化”。核心是人才與創新文化。作為一家應用研究型機構，為了不斷提升、保持極高的研究質量，AQR找到了很好的安身立命之本。

David Kabiller也指出，這種傾向和戰略，也與他們同學術界的密切聯絡有關，有著自然的承接和應用。但AQR與學術圈的合作之深，產出質量之高，則沒有任何機構可望其項背。這又是為何呢？John Liew指出了很關鍵的一點。AQR鼓勵合作者公開發表其研究部成果，但絕大多數機構，這類研究全部都是要保密的。

這一約束對業界和學界的深度合作有著很大的影響。對於學術圈的很多人而言，賺錢很重要，但發表自己的研究成果，獲取學術地位，也很重要，甚至在某種程度上，可能更加重要。另一方面，機構們的做法本身合情合理，尤其是在投資研究領域，公開自己的研究，將自己的策略告訴他人，在相當程度上，等於將自己的錢送給他人。AQR的這種態度，為深度合作提供了極大的空間。AQR的創始人們也深知這一點，但用他們自己的話來說，“他們難以抑制自己公開發表研究成果的想法”。這背後的核心理念，其實就是開放，對真相無止境的探索，以及，對推動行業發展的情懷。

而說到AQR的情懷，有一件小事情頗為有意思。Asness在讀博士時，自己發現動量效應很顯著(momentum)，於是同導師Fama(沒錯，就是提出有效市場假說和Fama-French三因子模型的Fama)申請，想以此作為博士畢業論文的主題。原本擔心老闆可能因論點與其核心理論——有效市場假說——衝突而被拒絕的Asness，得到Fama的答覆是“If it’s in the data, write the paper.” 在真理面前，個人的權威並不那麼重要。AQR的核心理念也與此一脈相承。只要能對客戶有價值，對行業發展有價值，就努力去推動。

與此同時，AQR不僅有著行業情懷，也有著很強烈的人文情懷。AQR內部有一個專案叫Insights Book Club，會邀請其員工同來自頂級大學的研究者共同探討一些文學作品。對的，你沒看錯，是探討文學作品。而在寫作本書時，正在探討的是一本很經典的中國作品——餘華先生的《活著》，通過一個落魄子弟的人生故事，對新中國頭幾十年的歷史進行串聯和反思，也進一步對人生的意義進行思考。他們相信，讓員工們利用一些時間來學習這些偉大的思想家和他們的作品，會有助於他們提升自己的深度，提高工作效率，並最終更好地服務於客戶。

3. 不止於20年

說到這裡，我們又要回到Asness的話，“AQR始終保持著對客戶現實需求的關注”。這個務實的態度，推動著他們一步一步將研究做得深入，並能充分考慮實施策略時的各種細節，真正將研究成果應用於實踐，為客戶創造價值。也正是如此，他們能將很多看似不相關的事情，整合起來，為著更好地服務客戶這一大目標努力。也因此造就了20年的輝煌。

基於AQR的如此特質，我們有理由相信，20年遠非AQR的終點，反而更像是一個新的起點，他們會持續地推出高質量的研究，為客戶提供優異的回報和服務體驗。

對了，讀到這裡，不知道你有沒有一點似曾相識的感覺，有沒有想起些什麼？對，那就是鄧公和改革開放。鄧公牽頭推動的改革開放，也正是以這樣開放、務實的態度，和推動中國與全世界發展的情懷而逐步推進的，直到今天，剛好40週年。

這大概也是命中註定的巧合與緣分，是更好未來的起點。

P.S.: 當然，毫無疑問，這20篇入選論文集的文章，都是十分精彩的研究，但這些論文中的絕大部分，此前都已讀過，也不是此處關注的重點，所以不再過多討論。但無論如何，仍非常推薦對因子投資感興趣的朋友們，去仔細讀一讀這本文集。

References

1. AQR. “20 For Twenty: Selected papers from AQR Capital Management On Its 20th Anniversary.”, 2018.
2. Wikipedia on AQR, available at https://en.wikipedia.org/wiki/AQR_Capital…

釋出於 2018-12-22

多因子模型

克里夫·阿斯尼斯（Cliff Asness）