雲集最大挑戰：扭虧和可持續？
文：楊陽
設計：山相
當下做出名氣的幾家社交電商，誰都不缺故事。
狂熱的資本力量推動之下，創辦3年的拼多多去年上市首日市值就已經是成立20年的老牌電商京東的2/3。
如今，比拼多多早幾個月成立的雲集又給資本市場講述了另一個版本，從社交電商轉型會員電商的故事，被一度吹捧至電商新秀，讓我們來看看雲集的具體資料。
北京時間5月4日，雲集在美國納斯達克上市首日開盤報13.42美元，較發行價22%，盤中漲幅一度達65%；截至收盤雲集報14.15美元，漲幅雖然達到28.64%，但市值僅為30.87億美元。
坦白說，雲集30億美元的盤子要想被稱為電商新秀還差得很遠——與此前的電商比較差距還是不小。拼多多上市首日市值近295.8億美元，雲集當下的市值接近拼多多當時的1/10，距離今天京東（5月8日）393億美元的市值，也只是1/13，更別提阿里巴巴的4667.8億美元市值了。
與此同時，如今的雲集和去年的拼多多一樣，在財報資料上有著社交電商高度雷同的表現形式：漂亮的GMV和會員數量增幅，持續虧損盈利遙遙無期，以及無法忽視的政策風險。
被考量的增長空間
逐利的華爾街善於捕捉每一個財報細節。亞馬遜、京東以及拼多多一系列電商上市公司背後，資本市場最為統一的觀點是先看未來空間，再看盈利能力。
這也是為什麼亞馬遜敢在過去多年習慣通過保持零利潤甚至是負利潤的狀態，把自己打造成一個超級巨無霸。亞馬遜之後，京東也曾頂了多年虧損的帽子，近幾年才摘掉。
作為電商界黑馬，拼多多上市至今虧損依然是一個逃不開的話題。而云集如今也是一個虧損的企業。其招股書顯示，公司連續三年虧損，2016年至2018年，雲集淨虧損分別為2466.8萬元、1.05億元和5632.6萬元。
持續虧損背後，雲集和其他電商一樣，竭力強調自家平臺的想象空間。
的確，在移動網際網路紅利消失殆盡的當下，雲集的GMV、總訂單量和營收上都保持三位數增長。
從2016年到2018年，雲集的GMV（成交總額）分別為18億、96億和227億，其中其2018年GMV同比增速為136.46%。這三年來，雲集的總訂單量分別為1350萬、7580萬和1.53億，2018年總訂單量同比增速為101.85%。此外，這三年雲集的總營收分別為12.84億元、64.44億元和130.15億元，2018年營收增速同比增速為101.97%。
值得一提的是，雲集2018年130.15億元的營收體量與拼多多相差無幾。
今年3月13日，拼多多釋出的2018年財報顯示，2018年全年公司實現營收131.20億元，同比增長652%。
但是如果比較GMV體量，兩家的差距就格外明顯。
截至2018年12月31日的12個月裡，拼多多平臺GMV達4716億元。而云集只有227億元，約拼多多的1/21。
這在一定程度上也顯示了雲集和拼多多在模式上的差異。拼多多走賺廣告和交易佣金的平臺模式，而云集是商品銷售差價的自營模式。
在使用者數方面，2016年至2018年，雲集的買家數量分別為250萬、1690萬與2320萬；付費會員分別為90萬、290萬和740萬。
可以看到的是，在付費會員上，雲集這兩年保持了超過130%的均速增長。此外，雲集使用者的復購率達93.6%，2018年平均客單價超過978元。
電商平臺的會員數量或者是活躍使用者數量可以說是資本市場相當看中的資料，很多時候可謂成也蕭何敗也蕭何。
在這一點上，京東和拼多多都已經嘗過苦頭。
京東此前的財報顯示，截至2018年9月30日，京東年度活躍使用者數（過往12個月至少有一次購物行為）為3.05億，比去年6月30日少860萬。這是京東上市以來首次出現活躍使用者數首次出現下降，也導致上述財報釋出當天京東的股價明顯下挫。
拼多多的2018年年報顯示，去年四季度，拼多多營收增幅超預期，但淨虧損大幅擴大，且活躍使用者數增速放緩。受此影響，拼多多股價當天大跌17.45%。
對於雲集而言，2016年至2018年，買家數量雖然在持續上升，但是相比2017年高達576%的買家數量同比增幅，2018年這一數值已經回落到32.28%。
然而，留給雲集的問題是，高速增長的故事還能講多久？
政策風險隱憂
和拼多多一樣，如今的雲集講的也是持續投入創造更大規模，但是盈利時間點還需要等待的故事。
為此，雲集在招股書中強調，未來在履約基礎設施和技術上的投入可能還將招致短期內難以盈利。
不過，目前雲集手頭還有不少的現金。截止2018年底，公司的賬面上有15.19億元的現金及現金等價物。
另一方面，雲集的虧損已經在持續收窄。
其招股書顯示，從2016年到2018年，雲集分別虧損2466.8萬元、1.06億元、5632.6萬元。如果按照調整後淨虧損來看，這三年公司調整後淨虧損分別為0.247億、1.04億和0.02億。這意味著，在排除了基於股票補償的影響後，雲集在2018年淨虧損只有202.6萬元。
從營收構成上來看，目前雲集的收入來源主要是三塊：電商、會員費和其他。
具體來看，從2016年到2018年，雲集的總收入分別為12.84億元、64.44億元、130.15億元。其中，商品銷售收入分別為11.29億元、59.12億元、113.88億元；而會員收入為1.55億元、5.11億元，15.52億元。
目前電商業務是雲集的主要收入來源， 2018年電商收入在整體收入的佔比為87.5%。但是電商對收入的貢獻率相比2017年已經有所下降，會員費收入逐漸擴大。
而這背後，是雲集不得不開始轉型的會員電商模式。
三級分銷是雲集無法規避的“黑歷史”。
公開資訊顯示，2017年，雲集微店因違反《禁止傳銷條例》收到了杭州濱江市場監管部門957萬元的罰單。在這之後，騰訊官方宣佈對雲集微店進行封殺。
雲集微店成立初期採取的模式是“店主—導師—合夥人”的三級分校模式。
網上流傳的一張業務圖
公開資料顯示，使用者繳納一年365元的費用便可成為“店主”，而店主可以通過邀請新使用者成為“店主”獲取一定比例的“雲幣”；如果邀請的“店主”的數量達到一定級別，原店主即可成為“導師”，“導師”再往上一級可成為“合夥人”。
因為被監管部門認定經營活動過程中存在“入門費”“拉人頭”和“團隊計酬”等行為，雲集後來不得不對其經營模式作出調整，包括會員模式的收費以及取消多層次的分銷模式。
早期雲集平臺的定位是“人人當店主分銷賺錢”。但其招股書顯示，2018年雲集的平臺上有66.4%的交易額是由會員自購完成的，但仍有64.7％的會員有著分銷行為。
目前雲集的APP上，主要通過閃購、超市和精品虛擬商店這三種方式進行銷售。如果是非會員使用者登入，在產品詳情頁上看不到分享賺錢相關的內容。
不過，分銷體系的政策風險問題依然困擾著包括雲集在內的平臺，特別是《電商法》的影響。
按照《電商法》的規定，電子商務經營者必須在經營活動時取得行政許可：由電子商務運營商進行的活動受適用法律法規的行政許可要求的約束。此外，還規定了一些運營商的新義務，其中就包括驗證和註冊平臺商家。
對此，雲集也在招股書中強調：“新通過的電子商務法可能對我們的業務，財務狀況和經營業績造成重大不利影響。”
據悉該公司亦在努力尋找新的業務模式，逐步取消舊的銷售體系——這正是該公司最大的風險，業務高度不確定性令人懷疑，該公司是否可以維持業務的可持續性。