萬色城赴港IPO失敗 高註冊費能否撐起社交電商“輕創業平臺”？
“像我們做得早的人都是有原始股的，萬色城的原始股是根據業績多少按照比例給的，我已經和公司籤合同了，上市以後按合同走就行。”已經做了幾年萬色城店主的小希（化名）告訴《每日經濟新聞》記者，萬色城上市後她將獲得原始股。
不過，6月10日，國內S2B2C社交電商萬色城（Vance International，INC.）2018年12月10日向港交所遞交的招股書被曝已滿6個月。按照港交所的規定，企業遞交招股書6個月之後，若不能順利上市，則港交所會將其上市程序調整為“失效”。這也意味著萬色城首次赴港上市失敗。
對於萬色城此次IPO失敗的原因，網經社電子商務研究中心特約研究員、北京盈科（杭州）律師事務所方超強律師在接受記者採訪時表示，目前還不太不清楚，但據他猜測，或許主要和萬色城業務的合規性、穩定性和發展預期等因素有關。
萬色城主營業務為銷售自有品牌產品，並通過為店主提供服務一次性收取高額創業費。通過構成萬色城平臺上店主收入來源的銷售產品、招商獎金、團隊獎金，或許可以對萬色城的商業模式有進一步瞭解。
“招一個店主，招商獎金是9000元，招一個實習店主，招商獎金是2000元。”那麼，如此大額度的獎勵存在什麼風險？萬色城又將如何清除其IPO道路上的障礙？
招一個店主獎9000元去年上半年僅新增店主124人
成立至今已有10年的電商企業萬色城運營著兩個平臺——萬色商城和萬色城商學院。
萬色商城的定位是S2B2C社交電商公司，以庫存模式和市場模式提供自有品牌產品（獲得大部分收入）和較少第三方品牌產品。其中，自有品牌產品包括兩部分：保健品和美容產品。而萬色城商學院則主要為其業務合作伙伴（即店主和實習店主）提供教學等服務。在小希發來的一份“萬色城介紹2018年新版”PPT中 ，萬色城稱自己為“一個致力於把草根創業者培養成未來創業家的輕創業平臺”。
招股書顯示，目前萬色商城擁有3.5萬商家，這其中包括2萬網商（即店主）和1.5萬實習店主。這3.5萬商家不僅貢獻了萬色城大部分的營收，還成為萬色城打造“網上創業大學城”的著力點。
不過，在萬色城發展一個店主或者實習店主還是有一定難度。萬色城客服人員告訴《每日經濟新聞》記者，要想成為萬色城實習店主和店主，准入門檻有所不同。
客服人員進一步介紹稱，具體來說，註冊實習店主需要一次性購買1萬元的益生菌、萬色水母等萬色城核心產品，且一年內需要完成共計3萬元的業績（即銷售產品，自買或他人買）。對於實習店主，核心產品返利金額為採購金額的40%。
而註冊店主（即網商）則需要一次性繳納平臺服務費現金4.98萬元，店主會相應得到一個禮包，對其的返利相比實習店主略高一些，核心產品返利金額為採購金額的45%～50%。
“實習店主是有期限的，註冊之日起一年有效。一年內銷售額達到3萬元保留名額，達不到取消實習店主資格。如果一年內銷售額達到20萬元，就可以升級為店主了。”另外一位三四線城市萬色城店主龍梅（化名）告訴記者，實際操作中，對實習店主的返利比例可能更低，“比如萬色臻肽，零售價格是398元，如果是店主的話銷售可掙199元，如果是實習店主就只能掙119.4元。”
而成為店主後，如何賺錢決定了萬色城拉新效果的好壞。
小希告訴記者：“要賺錢的話，一開始肯定是從銷售產品起步的人比較多，但是如果你資源好的話，也可以招商跟銷售一起做，這也是一部分利潤來源。”
小希口中的招商，簡單來說就是為萬色城招募新店主（及網商），新招來的店主將成為其團隊中的一員，而招商也是有招商獎金的。“招一個店主，招商獎金是9000元；招一個實習店主，招商獎金是2000元。”小希告訴記者。
“招商分為兩種，一種是招實習店主，一種是招店主，你可以招店主成為你的合作伙伴，也可以招實習店主。實習店主就相當於是給你打工，他銷售的產品有10%的利潤是在你這邊的。”小希說，“在萬色城裡，做到店主最終肯定是要以招商為主，也一定要有屬於自己的團隊，通過團隊的業績獎勵，長期掙錢。”
綜上所述，銷售產品、招商獎金、團隊獎金是店主的主要收入來源。
不容樂觀的是，萬色城每年新增店主（即網商）數量正在急速下滑。招股書資料顯示，2015年～2017年，新註冊的網商數量分別為4153、3979、2340。而從2017年上半年到2018年上半年，新增網商數量從859個銳減至124個。
銷售自有品牌產品為主大部分賣給了“店主”
“因為公司（萬色城）要上市，所以今年活動特別多。”龍梅告訴記者。
的確，記者注意到，6月12日萬色城平臺上一則限時招募實習店主的活動顯示，僅需購買5970元產品就可以註冊成為實習店主，而此前則需要下1萬元的訂單才能註冊。由此可見，萬色城拉新促銷活動的力度頗大。
回過來再看萬色城的收益，主要來自銷售商品（主要包括自有品牌產品及較少第三方品牌產品）、提供服務，以及幾乎可以忽略不計的向第三方品牌產品賣家收取的平臺佣金。
招股書資料顯示，2015年～2017年，萬色城營收分別為3.32億元、2.25億元、2.82億元，經營業務的純利潤分別為0.67億元、0.28億元、0.45億元。
拿截至2018年上半年的營收構成來看，其銷售商品收入佔比63.1%，提供服務收入佔比36.6%，平臺佣金佔比僅為0.3%。
記者注意到，目前萬色城商品品類劃分為食品（包括保健品）、美妝、家居、母嬰及海淘五大類。而在商品銷售收入中，包括保健品及美容產品在內自有品牌產品的銷售收入佔據較大比重。
招股書顯示，2015年～2017年，以及2018年上半年，萬色商城自有品牌產品的收益分別佔其銷售商品所得收益的92.6%、93.8%、77.2%及87.8%。不難看出，銷售自有品牌產品仍是萬色城銷售收入的大頭。
值得注意的是，招股書中還提到，萬色城大部分產品出售給自己的業務合作伙伴，而業務合作伙伴主要是指網商和實習店主，這意味著萬色城的大部分商品都出售給了店主和實習店主。
此外，萬色城的服務也主要提供給店主和實習店主，主要包括教學服務、倉儲和物流服務、客戶服務、資訊科技服務等。之所以能享受到這麼多服務，是因為店主在註冊時繳納了近五萬元的一次性服務費。招股書顯示，萬色城大部分店主由實習店主發展而來。
在美商社創始人王鵬輝看來，“萬色城本質上就是微商，只是把自己包裝成平臺，其主要靠銷售自有品牌產品賺錢。”
不過，“幾千萬的淨利潤在微商行業算是中等體量”，王鵬輝說，“萬色城入門門檻高，不利於納新。”
商品銷售毛利佔比過低是否涉嫌傳銷仍存疑
與首家在納斯達克上市的社交電商雲集（，N）相比，赴港IPO的萬色城似乎並沒有那麼幸運。從規模上來看，二者似乎也不在一個量級上。雲集招股書顯示，2017、2018年其總營收分別為64.44億元、130.15億元，而萬色城2017年的營收僅為2.82億元。
王鵬輝認為，即便是像雲集這樣的社交電商，也很難做大體量。“因為中間這些人（指會員、店主等）其實是不怎麼賺錢的，又很難繼續裂變下去，新增的（會員、店主）還沒有流失的多。”
“"拉人頭"本身就不是可持續的模式，但這只是其中一個影響因素，核心還是店主的動力不足，利潤太低。”王鵬輝覺得，相比之下，微商層級批發的模式也不錯。微商的生意邏輯很簡單，但現金流很好，都是現款交易。
毛利率方面，招股書資料顯示，萬色城整體毛利率從2017年上半年的61.0%，增加至2018年上半年的73.1%。同期分業務來看，銷售商品的毛利率從33.1%增加至58.1%，其中美容產品由33.4%增加至54.7%，保健品由35.6%增加至70.5%。而提供服務的毛利率則更高，由99.2%略降至98.7%。
在網經社電子商務研究中心特約研究員、浙江聖港律師事務所高階合夥人黃偉看來，萬色城銷售商品的毛利佔比非常低，說明其商品銷售的導向過低，這或許也是影響萬色城上市的因素之一。
此外，萬色城在發展之路上也面臨著諸多風險。網經社總編輯、電子商務研究中心主任曹磊認為，過於依賴有限的供應商為自有品牌業務供應產品，或許是萬色城最為突出的風險。
招股書顯示，2015年～2017年以及2018年上半年，萬色城向五大供應商的採購額分別為1.30億元、0.45億元、0.53億元及0.42億元，分別佔同期採購總額的69.9%、67.6%、68.9%及60.9%。此外，同期萬色城向最大供應商的採購額分別佔到同年採購總額的50.8%、37.0%、48.5%及42.9%。
萬色城向前五大供應商的採購額佔比超過60%，最大供應商採購額佔比近半——對單一供應商的依賴，或將成為企業發展道路上的地雷。2016年下半年，與最暢銷產品萬色水母I系列的主要供應商終止供應關係一事，便使得萬色城美容產品銷售收入由2015年的2.69億元減少至2016年的0.78億元。
此外，近兩年來，社交電商涉嫌傳銷爭議不斷，萬色城也不例外。方超強認為，從業務模式來看，萬色城大額購貨、以及需要不菲的創業費才能獲得優惠購物資格，與“拉人頭”的傳銷模式極為相似。網經社電子商務研究中心法律權益部分析師姚建芳對此表示，“拉人頭+入門費+團隊計酬”是構成傳銷的三大要素。