Q3業績下看“B站”的護城河變化
B站的線下腳步，羅森便利店
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文/keykey7
來源：一千二百字（word1200）
國內最大的年輕人文化社群嗶哩嗶哩（以下簡稱B站）昨天釋出了三季度業績，致股價單日上漲11.32%。 Mr.Key關注的最主要的兩點是，可變現的流量庫存，以及變現手段的變化 。由此又可以拆分出幾組細分資料去看。
月活躍使用者數（MAU）、特別是核心付費使用者數是B站的流量變現根基。B站上市時給人的印象是營收過於依賴手遊業務，看起來“不像一個視訊網站”。但上市後連續三個季度的財報顯示，營收結構正在發生改變，遊戲營收佔比在下降，廣告（品牌+資訊流）和直播的營收佔比在提升。而後面兩項業務恰恰需要一個不斷擴大的MAU盤子、以及使用者忠誠度去支撐。
三季度，B站的MAU達到9270萬，同比增25%，環比增9%，照這個速度Q4破億應該不成問題。這裡邊有多少核心付費會員呢？350萬，同比和環比的增速分別為202%和16.7%，高於MAU增速。 說明在流量庫存增速保持一個平穩略放緩的趨勢下，由普通使用者轉化為核心使用者的速度在加快。
這裡需要說明一下統計口徑。B站的營收主要分四塊：1，遊戲；2，直播及增值服務（包括其“大會員”即付費會員的會費收入）；3，廣告；4，其他，主要是電商。財報中統計的月付費使用者，是在遊戲+直播及增值服務上花過錢，且相加、去重後再取月平均值的，不包括在B站上買二次元周邊產品的那些使用者。這個統計口徑比較合理，因為電商業務的產品並非B站自產，它只是作為一個渠道售賣，而真正該統計的付費業務是平臺服務，即遊戲+直播。
上市後，B站給人以加速橫向擴張的印象，比如視訊內容從最初的ACG（動畫、漫畫、遊戲）往自制紀錄片、體育、科技、電競等領域拓展；站內排行榜中，非二次元的視訊內容的佔比在增加，這給人以“泛娛樂”的假象，以至於有人拿它與愛奇藝等綜合視訊網站做對標。而在這個橫向擴張過程中，最核心的那批二次元使用者是否“買賬”，B站的整體風格會不會變，是部分人擔心的。
我的判斷是，B站仍是一個垂直社群，它的關注點仍緊扣在垂直領域的產業鏈上下游。B站並不是“泛娛樂”，準確的說可以叫“泛二次元”。因為即便是二次元的核心使用者，其興趣點一般也是多元化的，比如有人就在B站上學鋼琴。B站的思路更像是圍繞這批核心使用者的多元需求做加法，順便吸引到一些非二次元的使用者；而不是先往內容庫里加各種東西，再期望從新增的使用者中轉化一部分為二次元使用者。
第三方資料機構QuestMobile在二、三季度給出了有關B站和抖音的兩組資料，一是在最受年輕人喜歡的娛樂App中，B站和抖音排在前兩位；二是B站App相對於抖音的使用者重合率，從2017年8月份的2.4%上升到今年8月份的53%，也就是說， B站使用者有超過一半也看抖音 。表明“宅文化”與大眾領域在互相滲透，像抖音上很火的“手指舞”也能在B站上看到。
B站與抖音的使用者重疊率
舉個不太恰當的類比。我平時使用懂球帝App，因為它在足球這個垂直領域的專業度及資料庫足夠好，而且它形成了一個有黏性的球迷圈子，使用者的社交需求較低，評論熱情高漲。但網站上也有諸如情感、選美、二次元、籃球等興趣圈子，你能說這些是專門為非足球愛好者提供的嗎？
從B站最近的動作看，基本都聚焦在泛二次元的上游，而不是充當一個渠道角色在下游買版權。比如10月份接受騰訊3.176美元投資（佔股12%）後，雙方將在動畫專案的自制、參投、採購，以及內容庫存共享等方面合作；還包括投資三家日本動漫工作室，與Discovery合作內容共制等。
這說明， B站眼下的重心仍是圍繞泛二次元的內容佈局，落腳點仍在MAU與核心付費使用者身上 。B站有一個註冊會員通過答100道題成為正式會員、享有彈幕等權利的機制，這套機制的門檻一直沒有降低，說明它不想無邊界地泛化使用者。根據騰訊方面的統計，2017年國內動漫市場的使用者規模為3.3億，趨近於網路文學3.7億的使用者規模。這也說明B站的潛在使用者增長空間還比較大。
而圍繞核心使用者的佈局也在使用者使用時長上有所體現。本季度B站披露的單使用者日均使用時長（除去手遊）增加到85分鐘，上個季度是75分鐘。此前招股書披露，這個數字在2016年為72分鐘，2017年是76分鐘。這在垂直網際網路服務中已經算是相當高的使用時長。
那麼，以上這個使用者流量庫存的變現能力有什麼變化呢？我們來看兩組資料。
B站的Q3營收約為10.8億元，同比增48%。如果平攤到每個MAU頭上是11.6元，往前看連續5個季度，從17Q1開始，這個數字依次是7.4、8.9、9.8、10.2、11.2、12.1。也就是說，今年Q3的單使用者價值整體上仍是在增長的，環比低於Q2，是受到遊戲收入的週期性影響。
單使用者貢獻的季度營收
第二組再來看看核心付費使用者的ARPU。上面已經提過“月付費使用者數”的統計口徑，我們簡單地用遊戲+直播及增值服務的季度收入之和，去除以季度付費使用者數， 得出本季度付費使用者的ARPU約為261元，不算低，但去年的歷史資料曾接近500元。 當然，隨著月付費使用者基數的增長，特別是公司努力提升廣告的營收佔比，這個數字可能會下降，因為平臺廣告收入不能算在單使用者頭上，而是由品牌方支付的。
整體上看，B站眼下的主業靠手遊支撐，這個暫時沒有太大問題，而且還引入了騰訊戰略投資，但手遊的週期性因素確實對它構成了影響，所以應該儘快在廣告主面前確立一個大平臺的地位，增加廣告、直播、會費收入的佔比。
本季度B站的廣告收入1.4億，同比增179%；直播及增值服務收入為1.7億，同比增292%，而兩者的環比增速均接近50%。一般，綜合視訊網站多采用貼片廣告，成為付費會員後可享受去廣告服務，而B站沒有貼片廣告，除了與綜合視訊網站一樣的品牌廣告外，主要是以資訊流廣告形式出現，而它的會員更多享受的是提前追新番等權益。目前 B站資訊流的廣告負載大概是5 %，有一定上升空間。
所以模式對比看，B站付費會員規模的擴大不會“牴觸”其廣告體系，但依賴於MAU基數的擴大。B站現在的廣告主以快消、時尚等為主，未來需拓展更多類目。
綜上分析，我認為B站的護城河就是由這些核心使用者所構建的圈子文化，以及這個圈子謹慎嚮往擴張過程中保持的使用者黏性及付費意願，這是用單純的資本力量很難去衝擊的。本季度，那些有10000個粉絲以上的內容生產者規模（也就是“UP主”）比去年同期增加了92%，加上平臺對產業鏈上游的佈局力度，都說明其最重要的變現源頭是可靠的，護城河在拓寬。
小紅書線下店在凸顯其線上社群內容
類似的，電商領域的小紅書能左右手拿到騰訊與阿里的投資，這在業內很罕見，其社群文化與內容原創力是談判時的重要籌碼。最近多家媒體曝出B站將獲得阿里注資，但未得到官方確認，也反映了這種垂直內容的門檻與稀缺性。
眼下，B站在做渠道下沉，從二次元、Cosplay風靡的一二線市場向三四線市場滲透，以拓展使用者基數。但渠道上的開支也增加了三季度的市場營銷費用，綜合因素下使得運營虧損環比擴大144%，速度超過營收增長。基於以上分析，B站處於調收入結構的轉型階段，相比利潤表，使用者規模的變化及新增使用者的付費意願是更重要的趨勢性因素。
（［一千二百字］不是每篇文章只寫1200字，是用最簡介的文字和最直接的邏輯說清一件事
Mr.Key喜歡研究商業邏輯與公司財務，關注電商、零售、雲端計算、網際網路金融、數字娛樂、海外市場IPO等）
